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伯克希尔哈撒韦公司年度股东大会实录-2025

「伯克希尔哈撒韦公司年度股东大会简报」

巴菲特明确年底交接CEO，阿贝尔将掌舵 伯克希尔手握大量现金，审视风险，静待“肥美投球”

在伯克希尔·哈撒韦公司标志性的年度股东大会上，沃伦·巴菲特以其惯有的坦诚，不仅阐述了对当前经济和投资环境的审慎看法，更出人意料地为其庞大商业帝国的未来领导层设定了明确的时间节点。他向数万名与会股东及全球观众宣布，计划提议格雷格·阿贝尔——其长期副手及非保险业务负责人——于今年年底（at year end）正式接任首席执行官一职。

这一声明是在伯克希尔坐拥创纪录的现金及等价物的背景下做出的，凸显了公司在机遇稀缺时期的耐心，以及为潜在“大象级”交易时刻准备的战略姿态。巴菲特强调，阿贝尔本人也是在会议现场才首次听到这一具体时间安排，显示了决策的突然性。他预计董事会将在随后的会议上批准这一提议，届时阿贝尔将全面负责公司的运营决策与资本配置。

“格雷格将掌握最终决定权，”巴菲特明确表示，同时暗示自己可能继续留任，“在某些方面可以提供帮助”，特别是在市场动荡或出现重大投资机会时，利用伯克希尔作为稳定力量的“特殊声誉”。他还风趣地排除了增持现金是为了让阿贝尔“看起来更好”的说法，称“如果他占了任何便宜，我想我会不高兴的”。

现金巨塔与投资哲学：耐心、果断与规模的挑战

巨额现金再次成为焦点。巴菲特坦承现金水平“比我希望的多”，但坚称这是市场缺乏符合其严苛标准的投资标的所致。“规模是伯克希尔业绩表现的敌人，”他重申，并强调大型优质交易的稀缺性。他回忆道，在长达“80年乘以每年200个交易日，大约16000个交易日”的投资生涯中，真正改变格局的机会“非常偶尔”才会出现。

他引用查理·芒格的观点，即专注于少数高质量投资可能比分散投资效果更好，并透露伯克希尔曾“差一点就花了100亿美元”进行一项投资，且随时准备动用千亿美元级别的资金。“当有东西提供给我们，对我们来说有意义、我们能理解、提供了好的价值、并且我们不担心亏损时，做这些决定并不难。”

巴菲特对比了股票与房地产投资，认为股票市场（尤其美国）提供了无与伦比的流动性、交易速度和匿名性，远胜于谈判冗长、流程复杂的房地产交易。“我被宠坏了，但我喜欢被宠坏，”他谈及股票交易的便捷时说。他再次强调了“翻遍每一页”的研究方法论，回忆起正是通过阅读一本厚厚的日本公司名录，才发掘了对五大商社的投资机会。他承认双方存在文化差异——“我还没能让他们改喝樱桃可乐，他们也不会让我改喝佐治亚咖啡”——但关系“完美”，并希望能进行更多类似投资，期望持仓能从目前的约200亿美元增长到1000亿美元。为此进行的日元融资对冲，他强调是基于长期持有和低成本资金的“特例”，而非公司惯常策略。

保险引擎：GEICO复苏，PE竞争与AI未来

保险业务作为伯克希尔的核心引擎，表现喜忧参半。虽然第一季度承保利润较去年同期的创纪录水平大幅下滑，但旗舰公司GEICO的复苏势头强劲。保险业务负责人阿吉特·贾恩详细阐述了GEICO在托德·库姆斯领导下的变革：通过解决费率风险匹配和远程信息处理（Telematics）两大核心问题，后者已从“竞争劣势”变为“和任何其他公司一样好”；同时大幅削减成本，包括裁员约2万名员工，年化节省约20亿美元。这些举措使得GEICO过去七个季度综合成本率保持在80%区间（“以数字8开头”），实现了行业领先的承保利润，并贡献了高达290亿美元的浮存金。

贾恩也坦承，来自私募股权（PE）公司，尤其是在寿险和年金领域的竞争，利用高杠杆和更激进的投资策略，已使伯克希尔在某些交易中失去竞争力。“我们举起了白旗，”他形象地说，因为伯克希尔认为这些交易的风险回报比不佳。巴菲特补充，PE模式的核心在于利用他人资本获利，缺乏伯克希尔式的、管理者将自身财富与公司深度绑定的承诺。

对于人工智能（AI）的未来，贾恩认为其将成为“真正的游戏改变者”，伯克希尔虽非先行者，但各业务部门正积极探索，保持“战备状态”，以便“机会具体化”时迅速行动。巴菲特则以极高的评价表达了对贾恩的信任，称宁愿选择贾恩做决策，而非拥有顶尖AI产品外加1000亿美元。

能源板块的“老鼠药”：野火、监管与价值重估

伯克希尔·哈撒韦能源公司（BHE）面临的困境是本次会议的重要议题。在回应关于其煤电厂环境影响的质疑时，阿贝尔强调公用事业公司执行的是各州公共政策，并以爱荷华州为例，说明发展风能（已投资160亿美元）与保留部分必要煤电机组（已关停半数）是与州政府协商的结果，旨在平衡环保目标与电网稳定。

然而，更大的挑战来自西部的野火风险和日益严峻的监管环境。阿贝尔详述了BHE的应对措施，包括资产加固和在火灾逼近时“主动断电”，尽管这与“保持灯火通明”的传统使命相悖。他强调，公用事业公司不能成为“最后的保险人”，承担所有无法预见的巨额风险。

巴菲特对此表达了更深层次的忧虑，直言某些州的监管环境已变成“老鼠药”，并承认在2005年收购PacifiCorp时未按州拆分其结构是一个“大错误”。他明确指出，BHE估值的显著下降——对比阿贝尔个人持股出售时隐含的870亿美元估值与近期收购斯科特家族剩余股权时隐含的488亿美元估值——不仅源于野火的具体风险，更是对整个行业监管趋势恶化（援引夏威夷、加州案例）以及意外的房产经纪业务诉讼（HomeServices）影响的反映。“公用事业业务不像几年前那么好了，”他断言，并对需要巨额投资的美国电网升级能否在现有政治体制下有效推进表示怀疑。

宏观警钟与人生哲学

巴菲特的担忧并未止步于特定行业。他对美国持续扩大的财政赤字（占GDP约7%，远超他认为可持续的3%水平）发出了严厉警告。“我们正在做一些不可持续的事情，”他引用赫伯特·斯坦的名言“如果某件事不能永远持续下去，它就会结束”，并暗示这可能最终威胁到美元的价值稳定。他将现代资本主义体系比作“宏伟教堂附带着巨大赌场”，警示金融投机可能侵蚀实体经济的根基。

在回答关于人生与成功的提问时，巴菲特分享了他的人生哲学：强调与正直、优秀的人交往的重要性（“你会染上你周围人的习惯”），寻找自己真正热爱、即使不为钱也愿意做的工作（引用格伦·米勒“找到你的声音”的故事），以及保持好奇心和终身学习（“翻遍每一页”、“大量阅读”）。他再次提及了与已故搭档查理·芒格的深厚情谊和从他身上学到的智慧。

领导层交接的深意

在宣布阿贝尔的接班时间表时，巴菲特并未流露出伤感，反而显得务实而前瞻。他认可阿贝尔的管理风格“更积极主动”，在某些方面“比我做得更好”。这一安排似乎旨在确保伯克希尔这艘巨轮在其创建者最终离任后，能够平稳过渡，继续秉持其独特的文化和投资哲学，由一位深受信任且能力卓著的领导者掌舵，应对未来的挑战与机遇。

内容介绍

本篇文档呈现了一场深入的问答环节实录，主要发言人为沃伦·巴菲特与格雷格·阿贝尔，背景应为伯克希尔·哈撒韦公司的股东大会。内容涵盖了广泛的主题，对于理解该公司及其领导层的观点至关重要。

记录中探讨了具体的投资决策，如对日本市场的布局、持有大量现金的策略考量，以及股票与房地产投资的比较分析。对话也深入探讨了当前面临的挑战，包括人工智能对保险业的潜在影响、在气候变化背景下管理能源资产（特别是BHE与野火风险）的复杂性，以及对与亚马逊、摩根大通合作的医疗保健计划失败的反思。

除了具体的商业运作，谈话还扩展到更宏观的经济层面，特别是对美国财政政策、货币价值稳定性的担忧，并穿插了关于投资哲学、风险管理、领导力、人生挫折应对及寻找事业意义的个人见解。其中不乏直接面向不同经验层次投资者的建议。

此次问答以一项关于领导层继任计划的重要宣布作为结束。

内容纲要

伯克希尔·哈撒韦股东大会问答纲要
├── 第一部分：投资理念与实践
│   ├── 对日本投资的战略与思考
│   ├── 现金持有策略与市场时机把握
│   │   ├── 持有大量现金的理由与意愿
│   │   └── 投资机会的非线性与耐心等待
│   ├── 房地产与股票投资的比较分析
│   └── 投资研究方法：“翻遍每一页”的重要性
├── 第二部分：风险、科技与保险业洞察
│   ├── 人工智能（AI）对保险业的影响与伯克希尔的策略
│   ├── GEICO的转型历程与关键成功因素
│   │   ├── 核心问题：费率风险匹配与远程信息处理（Telematics）
│   │   ├── 领导力（Todd Combs）与成本削减（裁员2万）
│   │   └── 成果：卓越的综合成本率（~80%）与$290亿浮存金
│   ├── 私募股权（PE）进入保险业的竞争与挑战（尤其寿险领域）
│   └── 自动驾驶对汽车保险未来的潜在颠覆
│       ├── 责任转移：从驾驶员失误到产品责任
│       └── 成本结构变化：事故频率下降 vs. 单次维修成本上升
├── 第三部分：伯克希尔的运营、管理与文化
│   ├── 关于Portillo's收购传闻的澄清与Marmon集团介绍
│   ├── 伯克希尔·哈撒韦能源（BHE）的挑战与管理
│   │   ├── 野火风险管理策略（资产维护、主动断电）
│   │   ├── 监管环境变化与估值影响（对比两次股权交易价格）
│   │   └── 公用事业的未来与政企合作难题（电网升级）
│   ├── 领导力与管理哲学
│   │   ├── 耐心与果断的平衡（快速决策案例：Ben Rosner公司收购）
│   │   ├── 信任与声誉的重要性
│   │   └── 格雷格·阿贝尔的管理风格（更积极主动）与巴菲特的对比
│   └── 对医疗保健合资企业（Haven）失败的反思（医疗体系改革难度）
├── 第四部分：宏观经济、社会与人生哲学
│   ├── 对美国经济韧性与持续变革的看法
│   ├── 对货币价值、通胀与财政赤字的担忧（美国财政赤字不可持续）
│   ├── 资本主义的本质：教堂（实体经济）与赌场（金融市场）的比喻
│   └── 给年轻人的建议与人生智慧
│       ├── 寻找热爱的事业（“找到你的声音”）与良师益友
│       ├── 应对挫折与保持乐观（关注幸运面）
│       └── 保持好奇心与终身学习（大量阅读）
├── 第五部分：未来展望与领导层交接
│   ├── 格雷格·阿贝尔的资本配置理念（延续现有哲学）
│   ├── 对科技巨头（Magnificent 7）资本密集度变化的观察
│   └── 关于CEO继任计划的宣布
│       ├── 提议格雷格·阿贝尔于年底（at year end）接任CEO
│       └── 交接后的角色定位（巴菲特留任辅助）与未来运作
└── 第六部分：股东互动与其他
    ├── 对新兴市场（蒙古）投资的建议（稳健货币、亲商环境）
    ├── 回应股东的会面请求与投资者关系现状（强调独立研究）
    └── Q1业绩概览与股票回购评论（1%回购税影响）

大会实录：伯克希尔·哈撒韦股东大会问答

第一部分：投资理念与策略

对日本投资的看法

沃伦·巴菲特： 但这将是一种不断拓展的关系。可惜伯克希尔已经变得这么大了，因为我们非常喜欢这个仓位，我希望它能比现在大得多。但即使这五家公司——它们都是非常大的公司，在日本也是大公司——我们以市价计算，投资额大约在200亿美元左右。但我宁愿持有1000亿美元而不是$200亿美元。对于我们拥有的其他几项投资，我也是这么想的。但规模是伯克希尔业绩表现的敌人。我不知道有什么好方法能解决这个问题。不过查理总是告诉我，遇到一些问题对我来说是好事。我从未完全理解这一点，但如果你听他讲道理，你就会明白。

这根本不是一个不可能解决的问题。日本的投资简直太对我们的胃口了。你有什么要补充的吗？

格雷格·阿贝尔： 不，我觉得你已经讲到了。但正如你所说，这非常符合我们的风格，我完全同意，沃伦。我确实相信，从长远来看，我们会看到一些非常大的机会，这正是这种关系带来的巨大好处。

沃伦·巴菲特： 是的，是的。我想说，他们愿意向我们提供机会，我们也愿意接受。我们有钱，彼此相处得非常好。他们有一些与我们不同的习俗。他们在那里喝的可口可乐排名第一的产品叫做佐治亚咖啡（Georgia Coffee）。所以我还没能让他们改喝樱桃可乐，他们也不会让我改喝佐治亚咖啡。但这是一种完美的关系。我只希望我们能有更多类似的关系。

当我拿起那本厚厚的书时，我从未梦想过会这样——它其实不小，大概有这么厚，有时一页就有两家公司，我相信有几千页。但当你只是翻动书页时，能发现的东西真是令人惊讶。

去年我们放映了一部关于“翻遍每一页”（Turn Every Page）的电影。我想说，“翻遍每一页”是带入投资领域的一个重要因素。很少有人会真正翻遍每一页，而那些翻遍每一页的人是不会告诉你他们发现了什么的。所以你得自己做一些这方面的工作。

现金持有与市场时机

贝基·奎克（主持人）： 好的。贝基，下一个问题来自纽约的Advate Prasad。他写道：“如今伯克希尔持有超过3000亿美元的现金和短期投资，约占总资产的27%,这与过去25年13%的平均水平相比，是历史高位。这也导致伯克希尔实际上持有整个美国国债市场近5%$的份额。除了满足保险债务所需的流动性之外，增持现金的决定主要是应对高市场估值的去风险策略，还是也是为伯克希尔的资产负债表进行平稳领导层过渡而刻意做出的努力，为格雷格·阿贝尔提供最大的灵活性和未来资本配置决策的‘干净画布’？” 我再补充另一位股东Mike Conway的一句话，他问：“您是否受到鼓舞，认为可能会有‘肥美的投球’（fat pitches）向您飞来？”

沃伦·巴菲特： 嗯，我不会做那么高尚的事情，为了让格雷格以后看起来更好而自己不投资。如果他占了任何便宜，我想我会不高兴的。

我们持有的现金数额，我们是愿意花的。比如说，不久前我们差一点就花了100亿美元。但我们愿意花1000亿美元。当有东西提供给我们，对我们来说有意义、我们能理解、提供了好的价值、并且我们不担心亏损时，做这些决定并不难。

投资这个行业的一个问题是，好事情不会按部就班地出现，永远也不会。并不是说每天……你知道，长期记录是惊人的，但这并非……我进入这个行业，让我想想，我经历了大约80年，每年200个交易日……嗯，大约16000个交易日。如果每天都有四个机会之类的，而且它们预期都同样有吸引力，那会很好。如果我是在经营数字博彩，你知道，每天的预期都是一样的，我会保留投注额的40%左右，所以唯一的问题就是交易量有多大。但我们不是在做那种生意。

我们经营的是一种非常、非常、非常机会主义的生意。查理总是觉得我做得太多了。他认为如果我们一生中只做大约五件事，结果可能会比做五十件事更好。而且我们从未足够专注。

所以，如果我们现在在国债上有3350亿美元，我们宁愿出现一种情况，让我们只持有大约500亿美元之类的。但这根本不是这个行业的运作方式。我们通过不愿意在任何时候都保持完全投资而赚了很多钱。

对于那些被动投资者来说，我们认为只做一些简单的投资并终生持有，这实际上并无不妥。但我们已经决定要从事这个（主动投资）行业。所以我们认为，通过以非常不规律的方式行事，我们可以做得更好一点。但如果你告诉我，我必须投资——假设我们每年大约有400亿美元的现金流入，开始时有3350亿——如果你告诉我，我必须每年投资500亿美元，直到降到500亿美元为止，那将是世界上最愚蠢的投资方式。

事情会变得极具吸引力，但这种情况非常偶尔。长期趋势是向上的。没人知道，我当然不知道，格雷格不知道，阿吉特不知道，没人知道明天、下周、下个月市场会怎样。也没人知道明天、下周、下个月商业会怎样。但他们花了所有时间谈论这些，因为这很容易谈论。但这毫无价值。我从未发现任何我想听的关于这个话题的人。

另一方面，我发现翻阅像那本我再也读不懂的厚厚的日本书那样的东西，那是一场寻宝。时不时地，你会发现一些东西。偶尔，非常偶尔，但它会再次发生——我不知道何时，可能是下周，可能是五年后，但不会是五十年后——我们将被大量的投资机会淹没，我们会庆幸我们拥有现金。如果明天就发生会更有趣得多，但明天发生的可能性非常小，非常非常小。但在五年内发生的可能性并不小。然后随着时间的推移，概率会越来越高。这有点像死亡。我的意思是，如果你10岁，你第二天去世的几率很低。如果你活到115岁左右，那几乎是板上钉钉的事。特别是如果你是男性。我的意思是，所有长寿记录都是女性保持的。我曾试图让查理做变性手术，这样他可以测试一下……但他作为男性已经做得很好了，我只能这么说。

房地产 vs. 股票投资

股东（Jackie Han）： （来自中国，现居多伦多）早上好，沃伦、格雷格和阿吉特。这是我第八次参加伯克希尔股东大会。到目前为止，我与您相处的时间可能比大多数人在Netflix上花费的时间还要多。您可能猜到，来自一个中国家庭，我们总是对房地产情有独钟。所以问题不是“你为什么不买房？”，而是“你为什么还在买股票而不是更多的房产？” 所以我的问题是：在今天的高利率和全球不确定性下，您是否仍然相信“在别人恐惧时贪婪”，还是价值投资在当今环境中面临新的挑战？谢谢。

沃伦·巴菲特： 嗯，关于房地产，它在交易谈判、时间投入、多方参与所有权等方面，比股票要困难得多。通常当房地产陷入困境时，你会发现你打交道的不仅仅是股权持有者。但确实有过一些时候，大量的房地产以低廉的价格易手。但通常那时股票更便宜，而且操作起来容易得多。

查理做过更多的房地产。查理喜欢房地产交易，实际上在他生命的最后五年里，他还做了相当数量的交易。但他在玩一个对他来说有趣的游戏。但我想，如果你在他21岁时让他做出选择，要么余生只做股票，要么余生只做房地产，他会毫不犹豫地选择股票。

机会实在多太多了，至少在美国，证券市场呈现出的机会远多于房地产市场。在房地产领域，你通常与单一所有者或一个家庭打交道，他们可能拥有一处长期持有的大型物业，可能对此借了太多钱，可能人口趋势对他们不利。但对他们来说，这是一个巨大的决定。而当你走到纽约证券交易所，你可以完全匿名地在5分钟内完成价值数十亿美元的交易。而且交易一旦完成就彻底完成了。

在房地产领域，当你与一个陷入困境的贷款人达成一笔大交易，你签署协议后，就进入了另一个阶段。然后人们开始就更多的事情进行谈判，没完没了。这完全是不同的游戏，某种程度上说，是不同类型的人喜欢这种游戏。

我们在2008年和2009年做过一些找上门来的房地产交易。但它们花费的时间，与做一些明智且可能更好的证券投资相比，简直无法比较。

在房地产交易中，每一句话对当事人都很重要。而在股票中，如果有人需要卖出2万股伯克希尔之类的股票，他们打电话给我们，价格合适，5秒钟就完成了。而且总是能按时交割。那些你肯定不希望他们娶你女儿的人，实际上在股票交易中表现得很好。部分原因可能是他们的电话或通讯设备等关于他们所说内容的记录都被录音了。但在股票领域，任何工作的完成率，假设你在价格上达成一致，基本上是100%。而在房地产领域，当你同意交易时，一切才刚刚开始，然后它们会花费很长时间。所以对于一个94岁的人来说，参与到谈判可能需要数年的事情中，并不是最有趣的事情。

我们有能力（做房地产）。实际上，历史上有一些巨大的失败案例。如果你一直追溯到20世纪60年代的Zackendorf，他曾打算改变世界，加州的世纪城（Century City）就是他的产物。如果你去看看厄勒斯（Uris）……他曾凭借厄勒斯大厦（Uris buildings）站在世界之巅。所以人们倾向于在那个行业惹上麻烦。银行通常不愿意承认这一点，但这需要很长时间来走完银行的流程。他们刚刚完成了对马斯克（Musk）三年前收购推特（现在是X）时所做交易的重新安排。你知道，一个交易需要三年时间来解决，双方当事人都没有准备好行动。我们发现，当人们准备好拿起电话，你一天就能做成数亿美元的生意时，情况要好得多。我被宠坏了，但我喜欢被宠坏。所以我们会保持这种方式。

第二部分：科技、风险与管理

人工智能(AI)对保险业的影响

贝基·奎克（主持人）： 好的。贝基。这个问题来自旧金山的Sam England，是给沃伦和阿吉特的。随着AI系统变得越来越强大且难以解读，您认为这将如何影响保险行业评估、定价和转移风险的能力？伯克希尔在承保或资本配置方面经历过的过往颠覆中，是否存在可类比之处？

沃伦·巴菲特： 好的，贝基。阿吉特的智商比我高大概100点，而且他今天早上就在这里，所以我先让他回答这个问题。

阿吉特·贾恩： 嗯，我毫无疑问地认为，AI将成为真正的游戏改变者。它将改变我们评估风险、定价风险、销售风险以及最终支付赔款的方式。

话虽如此，我当然也觉得，人们最终会花费巨额资金去追逐下一个时髦的新事物。我们在成为最快或第一个行动者方面并不擅长。我们的方法更倾向于等待和观察，直到机会具体化，并且我们在失败风险、上行空间和下行空间方面有更清晰的观点。所以，目前各个保险业务部门确实在涉足AI，并试图找出利用它的最佳方式。但我们尚未有意识地投入大量资金到这个机会中。我的猜测是，我们将处于准备就绪的状态，一旦那个机会出现，我们将能迅速介入。

沃伦·巴菲特： 是的，我只想补充一点。如果让我选择，我不会用未来10年AI的所有发展来换取一个阿吉特。所以，如果你给我一个选择：拥有$1000亿美元，用于在未来10年参与财产意外险业务；或者选择从任何正在开发它的公司那里获得顶级的AI产品；或者让阿吉特来做决定。我会随时选择阿吉特。我不是在开玩笑。

关于收购Portillo's的误解与Marmon的故事

股东（Sean Seagull）： 您好，我是来自伊利诺伊州芝加哥的Sean Seagull。感谢您投入时间，感谢您和执行委员会举办这次会议，并将如此多元化的人群聚集在一个屋檐下。在伯克希尔·哈撒韦拥有的所有公司中，有一家是您收购的芝加哥公司——Portillo's热狗。您是如何知道它会适合公司整体投资组合的？

沃伦·巴菲特： 嗯，我得问问格雷格这事，因为我对此一无所知。也许是我没注意的时候他买的。但我想我得在这个问题上“打电话问朋友”了。

格雷格·阿贝尔： 是的，我……

沃伦·巴菲特： 我们拥有很多公司，但我确实喜欢认为我了解它们中的大多数。但这……也许是某个子公司的子公司之类的？但我真的对此一无所知，抱歉。但这也许是件好事。不过我确实对热狗有所了解。我们在芝加哥确实有很多公司，沃伦。

格雷格·阿贝尔： 是的，通过Marmon集团。那一直是一个巨大的机会，我们在那个投资组合下积累了各种各样的优秀公司。但正如你指出的，我不认为Portillo's属于其中。

沃伦·巴菲特： 是的，不。我查看大约……是的，也许是我们公司中50或60家的财务报表，每个月都看。但以Marmon为例，Marmon自身就拥有超过100家公司。是的，它是……它是杰伊·普利兹克（Jay Pritzker）和他兄弟鲍勃（Bob）创建的。我们收购它时，它是一家了不起的公司。但它当时已经高度多元化了，然后我们又进一步使其多元化。所以它有点像伯克希尔内部的一个伯克希尔。我们发现这种安排运作得非常好。

有趣的是，杰伊·普利兹克是一位杰出的管理者。普利兹克家族有不同的分支，所以你会……这实际上可以追溯到杰伊之前的A. N. 普利兹克等等。但在1954年，他们非常显著地改变了美国的联邦税法。这对我来说是个不小的打击，因为我当时在哥伦比亚大学，一直在读J. K. Lasser关于税法的书，然后他们就把整个该死的东西都改了。所以但54年是重要的一年，重大的改变。那些年份时不时会出现，像1986年。也许某天我们会看到一个大的变化。

当时在布鲁克林有一家叫做Rockwood巧克力的公司。他们生产Rockwood巧克力豆，我们过去在巴菲特杂货店卖过，人们用它做巧克力曲奇饼干等等。然后事实证明，可可——最近价格大涨——在1941年LIFO（后进先出法）首次被允许用于税务目的时，是每磅5美分。而Rockwood巧克力公司采用了LIFO方法。所以他们拥有大约3000万磅的可可。然后在1955年，可可价格暴涨，而我刚搬到纽约。

新的税法中有一条规定，如果你在两个或更多公司中持股，并且你做了一些特定的事情，并且你在这些公司中已经待了5年，然后你退出了其中一家，那么在LIFO允许的库存收益上将没有资本利得税。当时的税率大约是48%，也许是52%。所以这产生了巨大的利润，因为可可价格上涨了。但这对于他们销售Rockwood巧克力豆来说很糟糕，因为巧克力豆的零售价格与批发价格的变动不匹配。最近巧克力行业也发生了几乎完全相同的事情。好时巧克力（Hershey Chocolate）刚刚宣布他们的季度业绩会很差，我们现在为巧克力支付每磅$4.50美元，因为西非发生的事情导致可可价格急剧上涨。

总之，杰伊·普利兹克买下了Rockwood巧克力公司的控制权。就像我说的，我当时24或25岁。他们召开会议，要以某种方式分拆其中一个巧克力业务，这样就能让他们在确认这些可可豆收益时，不必为收益支付大约50%的联邦税。

所以我去了那次在布鲁克林的会议。除了一个人，没人到场。这就是“翻遍每一页”的范畴。我24岁，他29岁，他就是杰伊·普利兹克。会议没人来，他们所在的楼也很破旧，但他们有很多可可。杰伊就给我上了一堂课，或者说是一堂关于税法的课。我的意思是，我可能读好几年研究生也学不到他教我的那么多。

后来，我们实际上收购了Rockwood公司。在他做了一些其他事情之后，它成为了Marmon的基础。Marmon除了其他业务外，还开发了赢得第一届印第安纳波利斯赛道比赛的赛车。它还发明了后视镜，我不确定这在经济学或其他方面是不是一个巨大的优势。但那个家伙……他们过去在印第安纳波利斯500赛车里有两个人。一个人负责向后看其他人在做什么，另一个人负责开车。我们的那个人生病了。所以他们发明了后视镜。所以如果你想看看伯克希尔·哈撒韦实验室里正在发生什么，我们有人在研究像后视镜这样的东西。

格雷格·阿贝尔： 沃伦，是的，我很高兴……一个朋友打来了电话。所以这招仍然有效。皮特·伊斯特伍德（Peter Eastwood），他负责我们伯克希尔的一个子公司，并且做得非常出色，他查到Portillo's是由一家名为伯克希尔合伙人（Berkshire Partners）的私募股权公司拥有的。所以这就是问题的根源，但它与伯克希尔·哈撒韦无关。所以我们弄清了这个问题。

沃伦·巴菲特： 是的，谢谢你，皮特。这只是我们在周围运作方式的一个例子。

美国经济与变革

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自Jessica Pune。她说：“您长期以来一直是美国顺风（American tailwind）和美国韧性的坚定信奉者，历史也证明了您的正确。如今，美国似乎正在经历重大且可能具有革命性的变革。一些投资者现在开始质疑美国例外论（American exceptionalism）的概念。在您看来，投资者对美国经济是否过于悲观，还是这个国家确实正在进入一个需要从新视角重新评估的根本性变革时期？”

沃伦·巴菲特： 嗯，我想说Jessica——我相信她是……她是我们年报中提到的一位经理人Ben Rosner的继孙女，可能不是同一个人，但无论如何——美国自发展以来，实际上一直在经历重大且革命性的变革。我提到过，我们最初是一个农业社会，我们最初是一个有着崇高承诺但并未很好兑现的社会。我们说人人生而平等，然后我们制定了一部宪法，规定黑人按五分之三计算。在第二条中，你会发现男性代词用了20次，而没有使用女性代词。所以你知道，直到1920年，第十九修正案才通过，说：“哦，是的，我们在1776年向女性承诺了这一点，现在我们要做点什么了。” 然后很长一段时间我们并没有做什么。

所以我们总是在变革的过程中。我们总能在这个国家找到各种各样可以批评的事情。但我生命中最幸运的一天就是我出生的那天。你知道，我出生在美国。当时世界上大约3%的新生儿出生在美国。我想说，我……你知道，好像我给父母发信息说：“看在上帝的份上，在我出生前搬到美国去”之类的话，但我只是幸运。我很幸运出生了。我很幸运生为白人。我各方面都很幸运。

但如果你不认为自1930年我出生以来美国没有改变，那你就错了。我们经历了各种各样的事情。我们经历了经济大萧条。我们经历了世界大战。我们经历了原子弹的研发，那是我出生时做梦也想不到的。所以我不会因为看起来我们还没有解决每一个出现的问题而感到气馁。如果我今天出生，你知道，我会在子宫里一直谈判，直到他们说你可以在美国出生。所以……我们都相当幸运。

（转向阿吉特和格雷格）你们想补充点什么吗？我们这里有两位非美国人，只是为了听听另一方的看法，他们现在住在美国。

投资中的耐心与果断

股东（Daniel）： 巴菲特先生您好，我叫Daniel，来自新泽西州的Tenafly。首先，我只想说我非常感激能有机会向您提问。谈到您的投资原则时，您经常谈到耐心是多么重要。在您的投资生涯中，是否有过打破这一原则、快速行动反而让您受益的情况？谢谢。

沃伦·巴菲特： 嗯，这是个好问题。确实有些时候你必须快速行动。事实上，我们赚了很多钱，就是因为我们愿意比周围任何人都更快地行动。

Jessica Tombs，我想她是……Ben Rosner，我们的一位经理人的继孙女。在1966年，我接到了纽约一位名叫Will Felsteiner的人的电话。他说：“我代表安嫩伯格（Annenberg）夫人。”实际上，在沃伦·安嫩伯格（Walter Annenberg）作为儿子出现之前，我相信有九位安嫩伯格姐妹。但他说：“我们有一家公司想卖给你。” 于是我给查理打了电话，了解了一些细节，听起来非常有趣。

查理和我回到纽约Will Felsteiner的办公室。他是个了不起的人，之后再也没见过他。但他当时在为……嗯，艾斯·A·西蒙（Ace A. Simon）夫人处理事务，但她的名字是安（Ann），她的丈夫曾是本·罗斯纳（Ben Rosner）的合伙人，但他去世了。本和她一起工作感到有点紧张。所以他……以低廉的价格向我们提供了这家公司。他以600万美元的价格向我们提供了一家公司，里面有200万美元现金，在费城市场街（Market Street）900号街区有一处价值200万美元的房产，而且它每年税前盈利200万美元。价格是$600万。

查理和我去了那个地方。本·罗斯纳也在那里。他真的……他只是对与他合伙人的遗孀做生意感到不安。她非常富有。他只是不喜欢这样。他卖掉公司时非常紧张。他对我和查理说：“我会为你们经营这家公司直到12月31日，然后我就不干了。” 我和查理走到走廊里，我说：“如果这家伙年底辞职，你可以把我读过的所有心理学书籍都扔掉。” 很高兴。

于是就开始了一段美好的合作。我们买下了公司，建立了良好的关系。那天早上我接到Will Felsteiner的电话时，我知道这背后有故事吗？我遇到过几次这样的情况，这是其中一次，东方的人们对中西部来的人有一种刻板印象。本的第一任妻子来自爱荷华州，他理所当然地认为来自中西部的任何人都没问题。

当你和这样的人做生意，或者和他们同处一室，他们想以600万美元的价格卖给你一个有200万美元现金、几百万美元房地产、每年盈利$200万美元的东西时，诀窍在于，你这时不能耐心。你要耐心的是等待偶尔打来的电话。我的电话有时会响，你知道，带来一些让我清醒的事情。我可能在里面睡觉什么的。但你永远不知道什么时候会发生。这就是它有趣的地方。

所以耐心……它是耐心和一旦机会来临，当天下午就愿意行动的意愿的结合。你不想……你不想在对有意义的交易采取行动时保持耐心。你也不想对那些和你谈论永远不会发生的事情的人非常有耐心。所以，它不是一个恒定的资产，也不是一个恒定的负债。

格雷格·阿贝尔： 沃伦，我补充一点。在你保持耐心的时候，我知道，而且我认为这对阿吉特以及我们所有的经理人同样适用——在审视机会时非常耐心，正如你提到的，我们希望快速行动。但在我们保持耐心的时候，永远不要低估为了准备好快速行动而进行的阅读和工作量。因为我们确实知道，无论是股票，还是我会包括各种各样的私营公司，当机会出现时，我们已经准备好行动了。而这正是耐心的很大一部分——利用它来做好准备。

沃伦·巴菲特： 是的。当然，它绝不是均匀流动的。我的意思是，这是你能参与的最不均衡的活动。你必须做的主要事情是，你必须愿意在5秒钟后挂断电话，你也必须愿意在5秒钟后说“是”。绝对是的。你不能……你不能在这个行业里充满自我怀疑。忘了它吧，那样行不通。去从事其他活动吧。

但你也要……最大的乐趣之一，实际上这个行业最大的乐趣就是让人信任你。这才是……这才是为什么当你有数不清的钱时，90岁还要工作的原因。你知道，如果他们今天开始数，用机器帮忙，加上其他一切……那在你的生活方式、你孩子的生活方式或其他任何方面都毫无意义。但它……查理和我，我们只是享受人们信任我们的事实。他们在60年前或70年前就信任我们，在我们拥有的合伙企业中。我们从未寻求专业投资者加入我们的合伙企业。在我所有的合伙人中，我从未有过一个机构投资者。我从未……我从不想要机构投资者。我想要的是人。我不想要那些坐等别人每三个月向他们汇报、告诉他们想听的话等等的那种人。这就是我们得到的，也是为什么今天我们有这个团体在这里的原因。所以一切都进展顺利。

但是，当行动的时机到来时，你不想耐心。你想要在那天完成它。

GEICO的转型与成功

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自危地马拉的股东Flavio Montenegro。几年前在这次会议上，贾恩先生概述了GEICO在现代化和整合IT系统方面面临的重大挑战。当时还提到，由于使用了远程信息处理技术（telematics），竞争对手在定价策略上领先。如今，GEICO通过强劲的定价和运营改进，其扭亏为盈显而易见。您能否提供更多关于在托德（Todd Combs）领导下采取的具体行动的细节，以及这些变化将如何在未来几年帮助维持长期的竞争优势？

沃伦·巴菲特： 是的。托德在扭转运营方面为我们做了出色的工作。当他接手时，GEICO在两个主要问题上落后于竞争对手：首先，沃伦用过、我们也都一直在用的术语是“费率与风险匹配”（matching rate to risk）；其次是远程信息处理。大约五六年前，在远程信息处理方面，我们是名单上垫底的。

阿吉特·贾恩： 自那时以来，我们取得了飞速的进步。远程信息处理曾经是我们的竞争劣势来源，现在不再是了。我认为，我们GEICO的远程信息处理技术如今和任何其他公司一样好。所以这是一个巨大的追赶。

其次，在费率与风险匹配方面，我认为我们也已经赶上了竞争对手，我们和该领域的任何其他公司一样优秀。所有这些，再加上GEICO的成本削减努力——托德对此功不可没——他基本上将员工队伍从接近5万多人减少了2万人，降到了（大约）3万多人。这相当于……我猜每年至少节省了$20亿美元。

所有这些使得GEICO成为了一个更加专注的竞争者。以至于在过去的七个季度里，GEICO的综合成本率（combined ratio）一直以数字“8”开头（即低于90%）。我从未想过我能活着看到任何公司能有如此低的综合成本率。所以我认为GEICO做得非常出色。综合成本率80多意味着在个人汽车保险业务的承保方面，它创造了最大的利润。

所以，你知道，我们已经取得了很多成就，托德取得了很大成就。但我不想如此傲慢地说任务完成了。我们取得了很多成就，但我仍然认为我们需要在技术方面做得更多。正如我们讨论过的，AI将是一股强大的力量，我们需要在那里追赶，不，不是追赶，而是我们应该处于准备就绪的状态。所以我认为GEICO目前状况良好。沃伦，你有什么要补充的吗？

沃伦·巴菲特： 不。这是一个引人入胜的案例研究。这就是整个商业游戏，尤其是我们的业务如此有趣的原因，即每一个都有点不同。但它们都有某种挑战。但同时，许多也有机会。我们在1976年花了5000万美元购买了GEICO的一半。现在证明是GEICO的一半。5000万，50。我们现在拥有10020亿美元的50%是10亿美元。对于5000万美元的投资来说，你知道，一个季度就是20比1的回报。

所以，你知道，现在这需要很多年才能发展起来。但有趣的是，汽车保险单——100年前甚至还不存在，我的意思是，你……嗯，我应该说120年前——但它是迄今为止财产意外险业务中最大的项目。它规模巨大。

阿吉特·贾恩： 我只想补充一点，除了承保利润，GEICO还提供了$290亿美元的浮存金。

沃伦·巴菲特： 哦，是的，此外。当你花了5000万美元获得这个业务时，它给你290亿美元让你无偿使用，而且在此之上，一个季度还给你$10亿美元的利润，这并非不重要。

关于汽车保险有趣的一点是，这家公司成立于1936年。我们销售的产品和1936年是一样的。我们在定价上比那时更复杂了。当时只是有个人——一个来自USAA的人——做出了判断，认为政府雇员——GEICO的名字代表政府雇员保险公司（Government Employees Insurance Company）——比平均水平的驾驶员更好。我不认为他是精算师或其他什么，他只是做了一个观察。所以他离开了USAA——那仍然是一家非常成功的公司——他用几十万美元创办了GEICO。他第一年就从承保中赚钱了。第二年他也赚钱了。这不是那种公开发行类型的交易，你知道，用虚假会计做10年之类的事情。他们只是定价以赚钱。

自1936年以来，情况正是如此。保单实际上……你知道，你的汽车保险单看起来很像你那时拥有的那张。这个巨大的领域在我们周围兴起，并且仍在增长。当然，没人喜欢买保险，但他们确实喜欢开车。GEICO是一个引人入胜的故事。多年来大约有三次，公司因为这样或那样的原因偏离了轨道。然后它又回到了根本。这是一个非常非常棒的业务。

我们曾在一次年会上展示过来自洛里默·戴维森（Lorimer Davidson，简称Davy）和诺姆·戴维森（Norm Davidson）的信息。1951年1月，我是大楼里唯一的人。那是一个周六，我下去拜访，但结果发现他们在华盛顿周六不上班。我敲门敲了很久，直到最后一位看门人让我进去。我对看门人说：“这里除了你，还有我可以交谈的人吗？” 他没有认为这是针对他个人的。他说：“嗯，六楼有个人。” 一个名叫洛里默·戴维森的人，他为我做了很多了不起的事情。

你在生活中会遇到一些机遇，遇到一些能彻底改变你生活的人。你需要一些这样的人。当你遇到他们时，你要珍惜他们。我们在伯克希尔的董事会就有这样的人。如果你看看汤姆·墨菲（Tom Murphy）、桑迪·戈特斯曼（Sandy Gottesman）、沃尔特·斯科特（Walter Scott）、比尔·斯科特（Bill Scott）……我们做的一件事就是我们留住了人力资产。我们将那些品行端正的人变成了终生的资产。他们才华横溢，而且和他们一起工作非常有趣，总是做得比分内事更多。你知道，在一个周六下午有机会和洛里默·戴维森交谈，你只需要仔细倾听。

这属于“翻遍每一页”的范畴。你知道，有些页面你想翻得快一点。但……你只是在生活中走运了，你要利用好你的运气。

第三部分：伯克希尔的未来与价值观

格雷格·阿贝尔的继任与寻找人生方向

股东（Benjamin Graham Sanderson）： 我叫Benjamin Graham Sanderson，来自加利福尼亚州帕萨迪纳。沃伦，感谢您多年来教给我们的一切。早些时候您说，除了史蒂夫·乔布斯，没有人能创造苹果，但除了蒂姆·库克，没有人能像他那样发展它。沃伦，除了您，没有人能创造伯克希尔。我推测您认为格雷格是出类拔萃中的佼佼者，但他看起来如此……正常。（对格雷格）抱歉，格雷格。

格雷格·阿贝尔： 是的，这其实是说我不正常的一种好方式，但我很感激。

股东（Benjamin Graham Sanderson）： 所以我希望您能具体分享一下，格雷格的哪些特质使他成为您首选的继任者。格雷格，我们很期待在未来几十年里更多地了解您。谢谢。

沃伦·巴菲特： （感谢）嗯，你触及了最重要的问题。就我们拥有的业务而言，我们拥有一系列出色的业务。我们拥有一种其他人无法做到的能力，这在像美国这样发展如此充分的资本主义体系中是很难获得的。我的意思是，想象一下能够创造出在非常非常非常大的竞技场上的东西。我认为你……真的很难发展出类似的东西。我认为你无法围绕它发展出相应的人才，更不用说资本状况、历史和其他一切了。

答案当然是，这确实需要很长很长的时间。它需要你身边聚集一小群核心人物，然后这个圈子会稍微扩大。在那里，你们有相互信任，人们做得比分内事更多。

多年来我接触过很多企业。天性使然，我对一切都有点批判性。我的意思是，我总是在寻找事物中有什么问题，因为那是投资的一部分，就是寻找……你知道，你遗漏了什么？

但是我们有……你知道，我们有人，如果他们被要求举办像这样的活动，而不是做他们日常的工作，他们也会参与进来。昨天我花了一个半小时参观了参展的各个团队。这些人都在感谢我，你知道，他们完全充满热情地来做很多额外的工作，而这些工作他们并不能得到任何额外的报酬。我不知道各个公司具体的安排，但他们努力工作，并且享受他们的工作。

你知道，你真的想做你喜欢的工作吗？我一生中有过五个老板，我喜欢他们每一个人。他们都很有趣。但我仍然决定我宁愿为自己工作，而不是为其他任何人。但如果你找到了很棒的共事伙伴，你知道，那才是该去的地方。我基本上告诉我的孩子们，你不会像我一样幸运，在七八岁的时候就找到了真正让我感兴趣的东西。你知道，这可能需要更长的时间。但是……你想……找到那首歌，找到那个声音。

有一部电影叫《格伦·米勒传》（The Glenn Miller Story）。格伦·米勒从拥有一支破败的乐队15年，到……他找到了那个声音。然后……他创造了第一张金唱片。我不知道你们是否知道是哪张，但它是《查塔努加啾啾》（Chattanooga Choo Choo）。我想是在1941年。他从一个默默无闻、拥有自己乐队的人，转变为……直到他找到了那个声音。从那以后，我总是告诉我的孩子们，他们的……他们的声音不是我的声音，你知道。但是……你不一定能在你接受的第一份工作中就找到它，因为你得吃饭，你知道。但如果你像我一样幸运，你就会找到它。你在很年轻的时候就找到了它。然后你知道，就一直做下去。

不用太担心起薪。不用担心……并且非常小心你为谁工作，因为你会染上你周围人的习惯。所以有些工作你不应该接受。但你拥有世界上最伟大的国家，你拥有世界上最伟大的时代。所以，我想说……在我把这个交给格雷格的时候……你知道，你甚至无法梦想所有你能拥有的关于像伯克希尔这样的地方的梦想。

但你必须做的最重要的事情，始终是，确保你第二天还能继续参与游戏。我的意思是，在有意义的规模上的金融活动方面……你知道，你不想……你不想……有一本书，关于……那本书叫什么来着？《你只需要致富一次》（You Only Have to Get Rich Once）。我的意思是，你不想做任何危及已创造财富的事情。所以你不想……如果周围发生非常愚蠢的事情，你绝不想参与。如果人们因为借钱或参与那些实际上是垃圾但他们希望能找到更大傻瓜接盘的证券而赚更多钱，你只需要忘掉那些。那迟早会反噬你。

而基本的游戏是如此之好，你又是如此幸运出生在现在。我的意思是，如果我出生在1700年，我会说：“我想回到子宫里去！这他妈的太难了！” 但现在我来了，可以做一些事情，整天玩我喜欢做的事情。这真的是……这是一种相当美好的生活。

格雷格，你有什么要补充或删减的吗？

格雷格·阿贝尔： 没有什么可删减的。但……我总是想说，正如我过去说过的，能担任这个角色，我感到无比谦卑和荣幸。但实际上能成为伯克希尔的一员——沃伦，现在已经超过25年了——有机会成为伯克希尔的一员，并与您、阿吉特、我们的董事会以及我们公司许多其他人一起工作。正如您所触及的，当你找到像这样的东西，找到像伯克希尔这样如此特别的东西时，你会爱上它。它就变成了你每天都想做的事情。这真是一个难以置信的机会。所以，谢谢您。

沃伦·巴菲特： 对于提问的那位先生，如果你没有立刻找到它，你知道……在此期间不要饿死或怎样。但是……但是你最终会找到它。你会……你会找到合适的个体。某种意义上，这有点像在婚姻中找到合适的人。我的意思是……可能你们中有些已婚人士嫁给了（或娶了）你第一次约会遇到的人，虽然我猜现在甚至都没有约会了。但是……但是你知道，它……有时等待也是值得的。

货币风险管理与日本投资对冲

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自南达科他州拉皮德城的Mark Bonnke和Helen Friedrien。随着美元在2025年相对于其他外币迅速贬值，伯克希尔·哈撒韦是否正在采取措施来最小化这种货币风险及其对季度和年度收益的影响？如果是，请解释。我再补充另一位股东Mary Chang的问题：伯克希尔目前借入日元以对冲其在日本股票投资中的货币风险。未来您是否会不加对冲地投资于外币计价的资产？

沃伦·巴菲特： 嗯，我们一直以来……几乎都是这样做的。日本的情况不同，因为我们确实打算长期持有那个仓位，而且融资情况如此便宜，以至于我们基本上在某种程度上试图将购买与日元计价的融资相匹配。但那不是我们的政策。事实上，那是我们第一次这样做。而我们曾经拥有过很多以外币计价的证券。

所以，关于它对季度和年度收益的影响这个问题，我们在那方面什么也不做。我们从不基于它对季度和年度收益的影响来做任何事情。我的意思是，我记忆中从未有过一次董事会会议，或者我与查理的一次谈话中，我说：“如果我们这样做，我们的年度收益将是这么多，你知道，因此我们应该……”无论是会计处理还是其他任何事情。我们只是……你知道，数字最终会是它本来的样子。重要的是我们五年、十年或二十年后处于什么位置。如果你开始关注你将要产生的数字，根据我观察20家公司的经验，你很快就会受到诱惑，至少会……你会以某种方式操弄数字，有时是严重地操弄数字。我见过一些人，你知道，我在其他各种方面都信任他们，但他们认为操弄数字是完全可以接受的。那只是……你知道，我们根本不考虑那个。

所以，实际上，日元……嗯……日元在上个季度的行为关系……你知道，导致了某些GAAP（公认会计准则）费用。但这没有任何区别。下个月或明年它会改变。显然，我们不愿意持有任何我们认为其货币真的要完蛋的东西。这是我们对美国货币担心的主要问题。我的意思是，政府随着时间的推移想要贬值其货币的倾向……没有任何体系能战胜这一点。你可以选择独裁者，你可以选择代议制代表，你可以做任何事情。但是人们……总会有一种推动货币走弱的力量。

当然，正如我在年报中非常简短地提到的，财政政策是让我在美国感到害怕的事情，因为它就是以那种方式制定的。而且所有的动机都是去做很多可能导致货币出问题的事情。但这并不仅限于美国，全世界都是如此。有些地方经常失控。正如我知道他们知道……他们知道……我的意思是，他们以惊人的速度贬值，而且这种情况持续不断。我的意思是，人们可以研究经济学，你可以有各种各样的安排，但最终，如果你有人控制货币……你可以……你可以发行纸币，而且你会这样做。或者你可以像几个世纪前那样进行货币“剪边”（clipping currencies）。或者……总会有人……这是他们工作的性质。我不是……我不是特别指出他们特别邪恶之类的。但政府的自然进程就是让货币随着时间的推移变得不值钱。这会产生重要的后果。而且很难在体系中建立制衡机制来阻止这种情况发生。

过去……无论是最初的100天还是最后的100天，随你怎么称呼它……我们在这里经历了很多乐趣……观察当人们试图确保他们没有承担财政风险时会发生什么。那个游戏还没有结束，也永远不会结束。最终……如果你去搜索二战后的“大通胀”（great inflations），那是一个无穷无尽的列表，同样的名字不断出现。所以货币……货币的价值是一件可怕的事情。我们没有很好的体系来战胜它。

在这个特定的日本仓位上，我们有，因为我们期望持有它50年、100年甚至更长时间。我们将拥有以日元计价且易于预测的东西。只要持有成本合适等等，我们将……我们将尝试发行以日元计价的负债。但这并不是因为我们关心季度或年度收益方面的任何事情。

格雷格·阿贝尔： 我只想说，相对于那个问题，毫无疑问，我们从根本上对投资这五家日本公司感到非常满意。并认识到我们是在用日元投资。我们能够以日元借款的事实，几乎就像一个不错的额外机会。但我们对这些日本公司和我们最终将实现的货币（即日元）都感到非常满意。

沃伦·巴菲特： 是的。正如我之前提到的，我们只做过一次大的货币押注，那与我为《财富》杂志写那篇文章有点关系。我们做多了大约12种其他货币，我记得。其中只有四五种是真正的主要货币。但当我说我们“做多”时，那意味着我们做空美元。我们持有那个仓位几年，赚了几十亿美元，这对我们当时来说很重要，现在仍然是。

查理总是觉得，如果……如果他必须在股票之外选择一个领域进行投资——他非常了解债券，非常了解房地产，非常了解很多东西——但他……他说……他认为他可以……他认为他可以通过投资外汇赚很多钱。但……我们只做过一次。并非不可能我们再做一次，但可能性不大。但是美国可能会发生一些事情，让我们想要拥有大量其他货币。我想，如果我们……如果我们对某个欧洲国家进行了非常大的投资，或者其他什么，可能会出现一种情况，我们会用他们的货币进行大量融资。但这……这不是……这在日本的情况下是显而易见的做法，我们有能力以非常非常低的持有成本借款。而且我们对从这些证券中获得的收入感觉非常好。如果目前的状况——当然它不会，我的意思是它从来不会——持续几十年，我们可能会继续做同样的事情。但是世界也在变化。所以不要把那当作一个预测。

对新兴市场（蒙古）的建议

股东（Dashdeleg Borjigin）： （来自蒙古）早上好，沃伦、格雷格、阿吉特。非常感谢举办这次活动。很高兴来到这里。我叫Dashdeleg Borjigin，来自伟大的蒙古国。关于我的国家的一些背景：蒙古是一个新兴市场，一个夹在俄罗斯和中国之间的内陆国家。但我们拥有丰富的历史和矿产资源，拥有完全的民主和增长的经济。上周，我们在纽约举办了第二届年度蒙古投资者会议，以吸引像您这样的投资者。我知道您会非正式地会见并向韩国、中国和印度等国家的政府领导人提供建议。您会给像蒙古这样的新兴市场的政府和商界领袖什么建议，以吸引像您这样的机构投资者？如果您有将新兴市场敞口作为对冲或机会性投资的长期计划，那将非常好。最后，我欢迎大家来蒙古。如果你们能参加我们今年七月的经济论坛，我的同胞们会非常高兴。

沃伦·巴菲特： （感谢邀请）哦，谢谢。是的，我计划去趟康瑟尔布拉夫斯（Council Bluffs，距奥马哈很近）都有困难，那只需要几英里。这需要乐观主义者。实际上，我可能在20多年前的年会上遇到过一位在这里的先生，他在蒙古做了很多事情。他在蒙古做得非常好，实际上在那里住了很长一段时间。

我想说，如果你在寻求给那边政府的建议，那就是要建立起随着时间的推移拥有稳健货币的声誉。我的意思是，我们真的不想进入任何我们认为有……我的意思是，有显著可能发生失控通胀的国家。那太难计算了。其他人已经想出了在恶性通胀情况下赚钱的方法，但那不是我们的游戏。而且我认为我玩不好。所以，我们不会……那将是……那将是我们考虑的一个因素。

除了这一点，我们可能在蒙古找不到符合我们规模要求的任何东西。但就像我说的，我……我想我20年前在这里遇到的那位朋友在蒙古做得非常好。如果这个国家建立起商业友好和具有货币意识的声誉，我认为这对那个国家的居民来说预示着非常好的前景，特别是如果它还有一些可以依托发展的其他自然资产。我对那里的矿产或其他类似情况了解不多。但是……我的意思是，谁会在1790年看好美国呢？但……我们……我们不必做到完美。我们只需要在相当长一段时间内比别人做得更好就行了。我们从一无所有开始，最终占据了世界GDP的近25%，拥有更快的增长率、通常更稳健的货币以及各种各样的事情。所以……我祝你好运。

私募股权(PE)进入保险业的竞争

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自新泽西州的Peter Shen。他是给巴菲特先生和贾恩先生的。近年来，像黑石（Blackstone）、阿波罗（Apollo）和KKR这样的大型私募股权公司已积极扩张进入保险业，募集永久资本，管理浮存金，并旨在复制伯克希尔几十年前开创的模式。鉴于这些公司现在正直接竞争保险资产，通常使用更高的杠杆和更激进的投资策略，您如何看待它们对伯克希尔保险业务和承保纪律的影响？您认为准私募股权（quasi-private equity）模式对保单持有人和更广泛的金融体系构成风险吗？这种竞争是否使得伯克希尔更难安全且盈利地寻找和定价保险机会？

沃伦·巴菲特： 好的。

阿吉特·贾恩： 是的，问题的一部分非常容易回答。毫无疑问，私募股权公司已经进入了这个领域，我们在这个领域不再具有竞争力。我们过去在这个领域做得相当多。但在过去的三年、四年里，我想我们没有做成一单交易。

你应该把这个整个领域分成两个独立的细分市场：一个是财产意外险（property casualty）业务端，另一个是寿险（life）业务端。你提到的那些私募股权公司都非常活跃在寿险业务端，而不是财产意外险业务端。

你指出的这些私募股权公司所承担的风险是正确的，无论是在杠杆方面还是在信用风险方面。当经济表现良好、信用利差较低时，这些PE……那些将资产从非常保守的投资中转移出来的私募股权公司——我不会说它们是高风险的，但它们肯定将这些资产投资于能获得更高投资回报的情况中。正如我所说，只要经济良好且信用利差低，它们就会赚钱。由于杠杆作用，它们会赚很多钱。

然而，总有这样的危险：在某个时候，监管机构可能会变得挑剔，说：“你知道，你代表你的保单持有人承担了太多的风险。” 这最终可能以泪收场。

我们不喜欢这些情况提供的风险回报比。因此，我们举起了白旗，说：“你知道，我们目前无法在这个细分市场竞争。”

沃伦·巴菲特： 是的，我认为有人想复制伯克希尔的模式，但通常他们不想通过同时复制CEO将其所有资金永远投入公司的模式来复制它。我的意思是，他们有不同的考量。他们在意的是……你知道，这就是资本主义。但他们有完全不同的情况。然后他们可能在信托责任感（fiduciary feeling）方面也有所不同，关于他们正在做什么。有时它行得通，有时行不通。如果行不通，他们就转向其他事情。而如果我们在伯克希尔做的事情行不通，我将在生命的尽头后悔我所创造的一切。所以，这……这只是完全不同的个人考量。

没有任何财产意外险公司能够从根本上复制伯克希尔。开始时情况并非如此。我的意思是，开始时我们只有几英里外的国民赔偿公司（National Indemnity），任何人都可以复制我们所拥有的。但这……那是在阿吉特来之前。阿吉特在1986年加入我们。从那时起，其他人就应该放弃了。

给年轻投资者的建议

股东（Marie）： 我叫Marie，来自马萨诸塞州的Melrose。感谢今天的时间。作为一个对投资感兴趣的年轻人，我很想听听您的见解，巴菲特先生。您在职业生涯早期学到的一些关键教训是什么？对于寻求发展自己投资哲学的年轻投资者，您有什么建议？谢谢。

沃伦·巴菲特： 嗯，这些都是好问题。我希望我自己在人生早期也想到过它们。你知道，你和谁交往真是极其重要。不要期望你在这方面做的每一个决定都是对的。我的意思是，但你……你的生活将会朝着你与之共事、你所钦佩、成为你朋友的那些人的大方向发展。

我提到了过去几年去世的几位伙伴。所有这些人都是……你知道，如果我们一起做一个规模只有伯克希尔万分之一的事情，他们也会是你选择的那种人。他们就是……他们是那种让你想变得比自己更好的人。你想和比你更好的人在一起，和你感觉比你更好的人在一起。因为你会朝着你交往的人的方向发展。

这是你学到的东西。当然，你在晚年才学到它……你……你很难真正体会到其中一些因素有多重要，直到你年纪大了很多。但当你身边有像汤姆·墨菲（Tom Murphy）和……像……就提他名字吧，桑迪·戈特斯曼（Sandy Gottesman）……沃尔特·斯科特（Walter Scott）……但……你的生活就会比……你只是出去看看某个赚了很多钱的人，然后决定你要尝试模仿他们之类的情况要好得多。

所以我会……我会尝试……我试图与聪明人交往，这样我可以从他们那里学到很多东西。我会尝试寻找一些如果我不需要钱也会去做的事情。我的意思是，你在生活中真正寻找的是一份即使你不需要钱也会持有的工作。我有过这样的工作。查理有过很长很长时间。事实上，我提到的所有那些伙伴都有过。而且他们……我提到的那些人中的每一个，他们总是做得比分内事更多。他们寻求……他们从不寻求超过自己应得的荣誉。他们的行为方式就是你希望与你共事的任何人的样子。当你找到他们时，你要珍惜他们。当你找不到他们时，你仍然继续做任何让你能吃饭的事情。但是……但你不要……你不要放弃环顾四周。

你会发现……你会发现人们为你做了不起的事情。我提到……我之前提到……你知道，去GEICO敲那扇锁着的门。我的意思是，谁知道那扇门后面是什么？我进去了。但在10分钟内，我发现我遇到了一个将对我非常有帮助的人。当然，如果有人要帮助你，你想……你想办法去帮助他们。所以你就得到了善意和良好行为的复利效应。不幸的是，生活中你也会得到相反的情况。

而且……你知道，有很多……我很幸运拥有一个适合过这种生活的良好环境。而其他人，你知道，有完全不同的环境状况，必须克服它。但不要……不要因为你的好运而感到内疚。如果你有……如果你……你知道，如果你生活在美国，你……你知道，你……你已经……世界上有80亿人，美国有3.3亿人。你已经在很大程度上赢得了这场游戏。然后就继续充分利用它。

但是你不想……你不想与那些要求你做……或者告诉你做一些你不应该做的事情的人或企业交往。这是问题之一。我的意思是，不同的职业会选择不同类型的人。

对我来说有趣的是，在投资行业，如此多的人在赚了一大笔钱后就退出了。你真正想要的是你会坚持下去的东西，你知道，无论你是否需要钱。格雷格不需要钱，阿吉特不需要钱，一点也不需要。但他们享受他们所做的事情。而且他们做得如此之好。你知道，这简直……嗯，我有幸看到它是如何随着时间的推移而运作的。

我认识的最好的管理者——对此有很多争议——但实际上是老汤姆·墨菲（Tom Murphy Sr.）。他活了将近98岁。我从未见过任何人能比……比墨菲（Murf）更能激发他人的潜力。我的意思是，如果……如果……如果你想成为一个更好的人，你就去为汤姆·墨菲工作。有很多各种各样成功的人，他们真的不具备那种……不把那种特质带到场面上来。我不是说那是成功的唯一途径。但我认为……我认为那肯定是成功最愉快的方式。而且……我认为……你知道，伯克希尔的经历是相当引人注目的。我的意思是，与桑迪·戈特斯曼从1963年一直合作到他几年前去世。还有沃尔特·斯科特，30年。格雷格和他合作了25年左右，或者是什么时候……

格雷格·阿贝尔： 是的，30年。

沃伦·巴菲特： 是的。而且……你知道，你真的不会错过它。你知道，你会一直学习。但你不仅会学到如何在商业上成功，你还会学到如何在生活中成功。所以……这就是……这就是我的建议。而且……而且出于某种原因，显然你也会活得更长，因为这相当惊人。我的意思是，我谈论的这些人，包括我自己。我的意思是，你知道，你可以……我喜欢把它归因于这个和一些其他事情。但我……我认为一个快乐的人比那些……那些在生活中做一些他们并不真正钦佩的事情的人活得更长。

近期市场波动与投资者心态

贝基·奎克（主持人）： 好的。让我们转到……我想接下来是贝基。第一季度于3月31日结束，确实显示伯克希尔的现金储备比去年年底有所增加。但最大的市场动荡发生在4月份。来自苏格兰、今天也参加会议的股东Martin Devine想知道：近期的市场波动是否为伯克希尔提供了机会？Martin在大约过去40分钟里又补充了一点，指出您提到伯克希尔最近差一点投资了$100亿美元，想知道您能否多谈谈这件事？

沃伦·巴菲特： 嗯，对于第二部分，我可以给你一个很好的答案，那就是：不。但$100亿美元也不会产生那么大的影响，你知道。这是另一方面。

过去30、45、100天，随你怎么选，无论这个时期是多久，所发生的事情真的算不了什么。自从我们收购伯克希尔以来，有三次伯克希尔的股价在相当短的时间内下跌了50%。三次不同的时间。公司在任何时候基本面上都没有问题。但这（指近期的波动）并不是一次巨大的变动。

道琼斯指数在1929年9月是381点，后来跌到了42点。所以那是从100跌到了11。这（指近期）不是……这不是一次剧烈的熊市或类似的情况。我的意思是……就像……有人指出的，如果我……我有每年250个交易日，你知道，无论我有多大年纪可以交易股票，大概有17000或18000天。有很多时期与这次截然不同。我的意思是，我出生的那天，道琼斯指数是240点。那是1930年8月30日。从那天到最低点，它从240跌到了41。我的意思是，所以如果人们认为……这发生了真正重大的变化，它没有。如果它上涨了15%而不是下跌15%，人们会认为……他们会以非凡的优雅态度接受。但是……但是如果你的股票下跌15%对你来说很重要，你……你……你需要形成一种稍微不同的投资哲学。因为世界不会适应你，你将不得不适应世界。

你会在未来……肯定在未来20年内，看到一个时期，那将是……就像市场上有人曾经描述的那样，与你以前见过的任何东西相比，都是“令人毛骨悚然的”（hair curler）。我的意思是，那只是……它周期性地发生。世界会犯下非常非常大的错误。意外会以戏剧性的方式发生。系统越复杂，意外就越可能来自意想不到的地方。那只是……那是股市的一部分。这就是为什么如果你有合适的性情，它是一个值得专注努力的好地方。而如果你被下跌的市场吓坏，并在股市上涨时兴奋不已，那么它是一个糟糕的参与场所。

我无意听起来特别批判。我的意思是，我知道人有情绪。但当你投资时，你必须把情绪留在门外。

面对人生挫折

股东（Peter Chen）： 早上好，巴菲特先生，格雷格先生和阿吉特先生。我叫Peter Chen，来自中国上海。这是我第一次参加股东大会。我想问一个关于人生智慧的问题。您在生活中是否曾遭遇过任何重大的挫折或低谷？您是如何度过并克服它们的？非常感谢。

沃伦·巴菲特： 嗯，每个人都会遇到挫折。有些人在这方面运气特别差，其他人则以相当轻微的方式度过。但查理，你知道……但他有过挫折。我有过挫折。我的意思是，它……它是生活的一部分。它们并不有趣。关于……关于在你经历重大挫折时如何享受人生，我没有什么伟大的建议给你。但是……它……你知道，它伴随着一生。你知道……当你去世时，你肯定会遇到挫折，所以每个人都保证会遇到那个挫折。但是有些人……我的意思是，从某种意义上说，这不是一件好笑的事情，因为我的意思是，人们会遇到极其糟糕的运气。而其他人会遇到极其好的运气。通常得到好运的人并不真的认为那是运气，而是他们自己。

但你总会遇到的。我想你……我想你在医疗问题、生活中各种事情方面遇到的可能性会更小。我的意思是，你出生在一个好时代。我的意思是，如果你纵观中国的整个历史，你宁愿在什么时候出生？你知道，100年前？500年前？1000年前？还是现在？你知道，它……它简直是毫无悬念地幸运。我的意思是，你知道，如果我来自20代牧羊人世家，我……我想我会有点厌倦……你知道，我的生活就是每天看着这些羊。但是……你知道，我们可以坐在这里，我可以……我可以看内布拉斯加（橄榄球队）……虽然打的橄榄球比赛和我们20年前打的不太一样了。但是……我的意思是，生活中的一切都变得如此美好。你得明白，你……你知道，在子宫里待了几十万年，然后在合适的时机出现，是抽到了幸运签。

所以我会……我会专注于你生活中美好的事情，而不是……而不是发生的坏事，因为坏事确实会发生。但是……它……它……它往往可以是一段美好的生活。你可能会在其中遇到可怕的打击。我的意思是，你知道……嗯……到目前为止，我真的还没有遇到过这种情况。但我的一些朋友遇到过。但你时不时会遇到一些不好的打击。但是94年来，我一直能够……喝我想喝的任何东西。你知道，他们预测我会遇到各种可怕的事情，但至今还没有发生。

这是真的。我的意思是，如果你看看职业橄榄球运动员现在赚多少钱，以及一切，与他们三四十年前赚的相比，你可以说：“那不是很棒吗？” 但如果你看看……如果你看看职业运动员的寿命……过了一段时间，你习惯了……你真的会认为你最好……如果你……如果你真的不是第一个被选入棒球队或篮球队或其他任何队伍的人。人体……

嗯，查理和我，我想我在某种程度上也代表其他人……我们……我们从未……我们从未真正锻炼过那么多，或者做任何事情。我们……我们小心翼翼地为晚年保存自己。但要看到事情的光明面，尽你所能。而且……你知道，你足够幸运……你今天在这里，你很健康，你来自很远的地方。而且……你有机会更多地了解你感兴趣的事情。将此与……与几百年前你会面临的情况相比。所以，无论如何，说教就到此为止。

自动驾驶汽车对保险业的未来影响

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自Himanshu Bendhal，是给阿吉特和沃伦的。自动驾驶汽车已经在没有驾驶员参与的情况下行驶在美国城市的道路上。沃伦和阿吉特如何看待这些自动驾驶汽车对GEICO汽车保险业务的任何颠覆风险？该业务是建立在理解和承保人类驾驶员的基础上的。我们今天所说的汽车保险，难道不会仅仅变成自动驾驶汽车和自动驾驶软件公司的产品责任险吗？

阿吉特·贾恩： 嗯，阿吉特。是的，毫无疑问，一旦自动驾驶汽车成为现实，汽车保险将发生巨大变化。我们将看到的巨大变化是你所指出的：大部分销售和购买的保险都围绕着操作员失误及其发生的频率、严重程度，以及因此我们应该收取多少保费。如果这些新的自动驾驶汽车大多数是安全的，并且涉及的事故更少，那么这种保险的需求就会减少。取而代之的将是你提到的产品责任。所以我们在GEICO和其他地方，当然正在努力为这种转变做好准备，即从为操作员失误提供保险，转向更准备好为产品错误以及这些汽车制造中的错误和疏忽提供保障。

沃伦·巴菲特： 是的。我们预期我们所有的业务都会发生变化。如果我们……查理推动我进入了这个领域，但……如果我们满足于只做新英格兰的纺织业，你知道，即使它在此之前运行了大约70年……你知道，世界在变化。如果游戏根本不改变，那真的会很有趣吗？你知道……如果每次……如果你每次挥杆打棒球都打出本垒打，游戏就不会有趣。如果每次你打高尔夫球都一杆进洞，它也不会有趣。

所以，事实上，随着你的前进，总会有你需要一直思考的事情，你会犯错误，所有这些……那实际上是乐趣的一部分。我的意思是，如果你没有时不时遇到一些问题，你的大脑会变成一团浆糊。所以我……你知道，汽车保险会改变。虽然它变化之小令人瞩目，但它也只存在了相对较短的时间。谁知道我们100年后在交通运输方面会做什么？

你回溯几百年前，谁能预测到美国会是现在的样子？人们会像现在这样移动？人们会像现在这样享受生活？我的意思是，这简直……它……它是一个动态的世界。不幸的是，我们必须担心的最大问题是……我们也学会了如何毁灭世界。在……在近些年。所以我们拥有这个美好的世界，而现在我们知道有八个国家……可能第九个即将出现……能够毁灭……而且……我们没有……我认为我们没有必要拥有完美的领导人来领导这九个国家中的每一个，或者其中一些国家。

你知道，当爱因斯坦在1905年提出E=mc2时……他……他没有梦想过……我的意思是，能量真的可以被转化，或者质量可以被转化成能量。当我们改变世界的方式……我1930年出生时，他们已经知道了爱因斯坦25年前提出的物理定律。据我所知，没有人想过这会对未来的战争产生什么影响。字面上……它就是没被想到。爱因斯坦在那时也没有想到。

然后……在1939年，罗斯福收到了一封信。大约在德国入侵波兰前一个月。大约是8月1日。这是历史上最著名的信，来自利奥·西拉德（Leo Szilard）。利奥·西拉ード无法将他的信呈交给罗斯福，因为谁听说过利奥·西拉德？但他让爱因斯坦签了名。罗斯福对物理学的理解可能和我差不多。所以他不懂。但他明白是爱因斯坦签的名。所以他叫来了……格罗夫斯将军（General Groves），当时可能还不是将军，说：“我们应该对此做点什么。” 我们所做的只是学会了如何毁灭世界。我们需要这样做。而且……德国有海森堡（Heisenberg），他看起来……他领先于我们。

我们无法把那个精灵（genie）放回瓶子里。世界确实在变化。我们拥有所有这些……我们拥有美好的事物。但是……但是我们也有……嗯……我们朝鲜有个人，如果我们批评他的发型，他……你知道，谁知道他可能会决定用……朝鲜需要核武器做什么？我的意思是……这在世界上能是好事吗？但它们不会消失。

所以这是一个变化的世界。我们正在享受令人难以置信的变化。这使得这个房间里的每个人都比几百年前的人生活得好得多。但我们未能……未能避免……我们目前还没有很大程度地改变人类本身。我们确实改变了大规模杀伤性武器。但是……但是我们在人类种族方面没有取得太大进展。我们会看看那方面会发生什么。但与此同时，我们也会看到汽车保险的变化，汽车的变化。而且……那将会……将会更有趣……对我们来说处理它会比处理新英格兰纺织业问题时更容易。你知道，你随着世界的发展来应对它。就像我说的，这里的每个人都生活在最幸运的时期。但是……但是你知道，享受你的运气。而且……你仍然试图找出所有保险未来会发生什么的答案。我们实际上在适应答案方面做得相当不错。保险业存在一些大问题。我不知道保险业如何特别地适应它们。但这使得游戏变得有趣。你真的……你不会想去打高尔夫，如果你知道你每个洞都会一杆进洞。

阿吉特·贾恩： 我只想补充一点。我们谈到了向产品责任和为因产品设计或供应错误而发生的事故提供保障的转变。我唯一想补充的是，除了这种转变，我认为我们将看到一个重大的转变，即需要提供保障的事故数量将因自动驾驶而急剧下降。但另一方面，每次发生事故时的维修成本，修复并将一切恢复原状的成本，将因投入到汽车中的技术量而显著上升。这两个变量如何相互作用，影响提供保险的总成本，我认为仍然是一个悬而未决的问题。

沃伦·巴菲特： 我给你两个有趣的数字来思考。当我1950年走进GEICO办公室时，保单的平均价格大约是每年40美元。它因地点等因素差异很大。但是……现在很容易达到$2000美元，取决于你所在地区的城市化程度等等，甚至可能高得多。

在同一时期，汽车事故中的死亡人数，从每行驶1亿英里大约6人，下降到略高于1人。所以汽车变得极其安全。而现在购买保险单的成本大约是那时的50倍。所以……当人们谈论汽车驾驶等发展时……有时更容易……我的意思是，人们关注的是巴克·罗杰斯（Buck Rogers，科幻人物）式的方面，但他们实际上并没有思考这对业务的数学意味着什么。保险……汽车保险行业一直是一个巨大的增长行业。就此而言，内布拉斯加州的房主保险价格，在过去10年里，剔除一般通胀因素后，已经翻了一番。对流风暴（convective storms）……简直是疯狂肆虐。而在内布拉斯加州承保房主保险，在过去10年价格翻番后，仍然是亏损的。

所以很难预测这些巨大变化意味着什么。你只需要一直思考。但你不想读一些研究报告说世界末日要来了，或者因为这个或那个世界将变得美好。因为大约有50个其他发展同时在进行，你需要思考。而且你需要随着你的前进不断观察。你永远……你在这个行业永远得不到一个最终答案。你达到一个采取行动的点。但是……但是我们试图进入我们认为概率尽可能高的事情中，并以同样的方式进行游戏。但是……但是它会和你想象的不同。你每天早上醒来也应该思考这一点，如果你从事的是管理企业的业务。

伯克希尔Q1业绩概览与股票回购

格雷格·阿贝尔： 嘿，沃伦，在我们接近休息时间时，您想谈谈运营收益……

沃伦·巴菲特： 哦，是的，是的。让我们把……我们今天早上发布了我们的10-Q报告。我们总是尽量在周六发布，这样没有人比其他人抢先一步。我们只有三个简单的图表。

你会看到，我们第一季度的保险承保收入大幅下降。去年是保险业你能看到的最好的一年。保险业总是难以预测，但去年一切都对我们有利，或者说对保险业有利。今年价格下降了，风险上升了。所以你不需要是天才也能算出答案。

但是我们确实在保险业务中拥有非凡的优势，这是我们的竞争对手无法真正复制的。这并不意味着他们没有试图获得我们没有的优势。但我们会尝试复制任何看起来更好的东西。事实上，我们会尝试超越它。但我不会像现在这样谈论我们的保险业务，除非我真的认为我们在一个非常非常大的行业中拥有一些真正永久的优势。

就在过去的24小时内，我们刚刚宣布，我们、苏黎世保险（Zurich）和丘博保险（Chubb）安排了一个联合运营，来承保……真正巨额的保险，很少有人能做到。当然，我们需要以合适的价格承保责任。但我们可以毫不犹豫地做那种事情。任何想做这件事的人都想让我们参与进来。

无论如何，我们的投资收入变化不大，因为我们的浮存金略有增长，这给了我们更多的投资资金。然后我们有留存收益，它也在增长。所以我们预期在任何一年都会有大约$400亿美元或更多的资金积累起来用于投资，除非我们找到其他用途。所以投资收入……国债的利率比以前低了，或者说短期票据的利率。所以你有那个负面影响拉低它，但幅度不大。我们有更多的钱，所以我们的收益略有增加。

铁路的盈利比去年略有增加，但目前还没有达到它应该达到的水平。但这……这是可以解决的。而且……而且正在得到解决。它仍然是伯克希尔不可思议的资产。

能源公司去年遇到了一些特殊问题，那些问题今年没有了。所以那些盈利上升了。然后……在我们一系列的普通业务中，它们基本持平。我想……我想你前几天做了一个小计算，关于有多少是增长的，有多少是下降的？

格雷格·阿贝尔： 是的，在我们密切衡量的49家公司中，21家上升，28家下降。所以你可以看出，当你审视非保险运营业务时，这确实是一个喜忧参半的季度。

沃伦·巴菲特： 是的。下一张幻灯片……我收到了一个五分钟警告。我们将打长传了。嗯……显示了我们的财务状况，现金/国债持有量仍然比我希望的多。但这仅仅是一个机会何时出现的问题。如果你每五六年才遇到真正的机会，你……你知道，你必须有耐心。查理总是指出，我们大部分的钱是靠大约八九个想法在50年里赚来的。我们每天都谈论它，我们阅读每一份报告，我们做了其他所有事情。但如果你认为你可以通过听你的朋友……或者大量阅读已发布的金融信息……每天得到一个想法，忘了它吧。因为时不时地，你会得到非凡的机会。而大多数时候，你并没有太大的优势。

所以……我们那上面还有我们的浮存金，它在持续增长。我认为没有任何……没有任何财产意外险公司拥有我们的浮存金。

阿吉特·贾恩： 是的，他们的成就……

沃伦·巴菲特： 显然，我们遥遥领先于其他任何人。

阿吉特·贾恩： 是的。

沃伦·巴菲特： 所以那是……只要我们是以承保盈利的方式承保，那绝对是免费的资金。但是……我们预期在50年或100年的周期内，我们能够说同样的话。但是……会有……会有你承保记录非常糟糕的年份。而且……它会侵蚀浮存金的收益。但到目前为止，在过去的20年里，我想……我们只有过一次承保亏损？

阿吉特·贾恩： 是的，我认为如果你看整个范围，包括寿险，我们的浮存金成本是负2.2%。

沃伦·巴菲特： 那意味着我们得到了浮存金，外加有人给了我们那笔现金的2.2%。是的，这就像经营一家银行，人们把钱存在你这里，你支付负2.2%的利息，而且你没有任何支票清算或其他类似的事情要做。它包含在内。所以它……但我们经营业务的心态实际上与……与任何其他财险公司都不同，我想可能在全世界都是如此。而且我不会谈论它，如果我认为他们可以复制它。

然后……最后的……最后一页是关于股票回购的。显然我们没有做任何……我们今年到目前为止还没有进行股票回购。股票回购……如果伯克希尔购买伯克希尔的股票并回购……我们现在支付的会比你购买伯克希尔股票支付的要多。我不认为人们普遍知道这一点。但是……但是这里有一项大约一年前引入的税收，我们支付1%。这不仅损害了我们，因为我们支付的比你支付的更多——这对你来说比对我们来说是更好的交易——但它实际上也相当大地损害了我们的一些投资公司。

你知道，蒂姆·库克（Tim Cook）做得非常出色。我的意思是，真的非常出色地运营着苹果公司。但他大约在一年内花了1000亿美元回购股票。现在对此附加了1%的费用。所以那是每年10亿美元，当他购买我们喜欢的苹果股票时他需要支付，而你却不用支付。这听起来可能不多，但……嗯，$10亿美元听起来仍然很多。但是……但是有人想大幅提高那个特定的税率。而且……你不会读到相关报道或类似的东西。但这确实使得它比以前的吸引力略微降低了。

我们将……我们只会在我们认为我们的股票几乎肯定被低估（以非常保守的方式估值）时才会回购我们的股票。我们偶尔会得到那个机会。但那个费用越高——联邦政府对我们这样做收取的费用越高——我们能做的回购就越少。

所以，在这个愉快的音符下，我们将在下午1点重新开始。呃……我们将……抱歉，更正一下，是上午11点（指中场休息结束时间，实为中午12点）。然后我们将继续到下午1点。在此期间，请尽情享受。呃……我想我们所有的商店都还开着。所以带上现金。收银机……好的，大家……

（会议中场休息）

第四部分：领导力、未来挑战与交接

电影推荐与相互学习

沃伦·巴菲特： 好的，我们准备开始了。我将首先……实际上是推荐一部电影。我知道这就是你们来的原因。但是……我向大家推荐，去亚马逊Prime——我对此没有任何经济利益——但去亚马逊Prime，点击一部叫做《成为凯瑟琳·格雷厄姆》（Becoming Katharine Graham）的纪录片。这是一个令人难以置信的故事，来自大约50年前。在某种程度上，我很幸运地成为了……某种程度上是美国历史上一些我认为引人入胜的事件的旁观者。所以，如果……如果你觉得我误导了你，你可以给我写张纸条，我保证会报告有多少读者不同意。但清楚地……《成为凯瑟琳·格雷厄姆》。你会看到一个关于美国历史的非凡故事。其中有很多部分，我这个经历过那个时期的人，当时并不知道。而且我认为……我认为真的每个美国公民都应该看看。

就这样吧。但我希望大家在外面我们友好的商店里再多花点钱。我们将去9号站点。

股东（Robert）： 嗨，沃伦。我叫Robert，是来自加拿大多伦多的股东。沃伦，三年前查理·罗斯（Charlie Rose）问过你一个问题，大意是你想因为什么而被人们记住。你的回答是：“他是一位老师。” 本着这种精神，格雷格，我很好奇想听听，也许是一个你从沃伦那里学到非常深刻东西的故事。我相信你学到了很多，但如果有一个故事浮现在你脑海中，我们很想听听。反之亦然，如果我们有时间，沃伦，你从格雷格那里学到了什么？谢谢。

沃伦·巴菲特： 是的，我马上把这个交给格雷格。但现在我最想让人记住的是：长寿。

格雷格·阿贝尔： 嗯，沃伦显然是一位了不起的老师，我每天都从中受益。而且，正如我已经提到的，多年来……我很幸运，如果我现在必须因为某件事而被记住，显然我希望被记住为一个伟大的父亲，但同样也是一个教练。这涉及到家庭、朋友，以及参与我执教的冰球或棒球等孩子们。我认为我们有一个很好的机会在他们很小的时候回馈他们。所以，显然，那些……将是我希望被记住的方式。希望那将是……很多很多年之后。但是……我喜欢把沃伦真正看作一位老师。而且……他……每天都有机会继续学习。沃伦和我的对话每周都很频繁，我们总是在讨论伯克希尔的机会，或者全球或美国正在发生的事情。每一次都是……真的是一个学习的时刻。

我……也许回到与沃伦的第一次会面。因为它仍然在我的脑海中印象深刻。显然，那是一个难以置信的机会。沃伦当时正在购买或……收购中美能源控股公司（MidAmerican Energy Holdings Company），或者正在考虑。我和我的合伙人有机会在一个周六早上过去。我们正在讨论业务。沃伦面前放着财务报表。像任何人一样，我有点期待一些关于业务表现或各种事情的问题。但沃伦立刻锁定了资产负债表上的内容，以及我们有一些衍生品合约的事实——“大规模杀伤性武器”。与公用事业业务相关，我们确实有它们，因为它们被用来匹配某些头寸，而且它们从未完美匹配，但你确实拥有它们，并且在受监管的业务中是必需的。但我只记得沃伦立刻就指出了这一点，询问它的构成，其中潜在的风险是什么，并想彻底理解它。那不是一个很大的头寸，但他收购中美能源时，这绝对是他担心的风险之一。显然，鉴于安然（Enron）事件和所有发生的事情，这是一个非常恰当的问题。

后续是，当时美国出现了电力和天然气方面的能源危机。很多人赚了大钱。这是一年、18个月之后的事情。沃伦几年后跟进问我的问题是——我知道这更多的是检查或测试——“那么，我们在这场能源危机中赚了多少钱？我们赚了很多吗？你知道……我们有投机性头寸吗？我们赚了吗？” 答案是：“我们今天赚的钱真的不比六个月前多，因为所有那些衍生品都确实是为了支持我们的业务，而不是投机性的。” 所以，仅仅是那种专注于理解他正在收购的业务，理解其周围风险的专注力，仍然在我的脑海中留下深刻印象。

沃伦·巴菲特： 是的。这是我们从未真正谈论过的一件事。但我花在看资产负债表上的时间比看损益表上的时间要多。华尔街真的不太关注资产负债表。但我喜欢在我看损益账户之前，先看8年或10年的资产负债表。因为有些东西在资产负债表上比在损益表上更难隐藏或玩弄花招。我的意思是，两者都不能给你任何事情的全部答案。但是……你仍然应该……你应该理解数字在说什么，它们没有说什么，它们不能说什么，以及管理层希望它们说什么而审计师不希望它们说什么。我的意思是，有很多东西可以学。而且你确实学到更多……在我看来，你从资产负债表中学到的比大多数人认为的要多。

关于……我真的……我并不担心被人们记住。人们记不住。他们对凯瑟琳·格雷厄姆的例子记得不够多，就这个在很多方面塑造了美国的故事而言。当然，它产生了各种各样的影响。我认为……我的意思是，历史是如此引人入胜。查理可能是你能想象到的，在他所学到的东西方面，是最好的人。查理从不满足于……对任何主题只了解肤浅的东西。他真的想理解它。他总是告诉我，你……你知道，不要对任何事情持有立场，除非你能比与你争论的人更好地描述反对它的论点。你应该能够比他们更好地陈述他们的理由。他是一位了不起的老师。但是……那些我提到的其他伙伴也是如此。我有一个……当然，我的父亲是一位令人难以置信的老师。所以你要充分利用你遇到的那些能让你成为更好的人。并且可能在很大程度上忘记其余的人。

格雷格·阿贝尔的资本配置理念与能源挑战

贝基·奎克（主持人）： 好的。下一个问题。这个问题来自亚利桑那州斯科茨代尔的股东David Rubin。他是给格雷格提问的。几十年来，我们听说并熟悉沃伦和查理的投资理论以及他们的能力圈。在接任CEO后的头十年里，格雷格的任务将是在那段时间内配置比伯克希尔历史上任何时期都要多的资本。鉴于此，我想听听格雷格关于资本配置的看法，特别是对新业务的投资。

格雷格·阿贝尔： 当然。所以……这个门槛不算太高。不，这是……但当你再次想到伯克希尔时，非常幸运。我们已经谈到过我们从哪里开始。我……我显然会谈到投资和相关的投资配置。但我们从一个非常非常好的起点开始，我们拥有……业务内部有良好的文化。我们拥有价值观，作为管理团队……以及……实际上由沃伦和……查理以及……所有与业务相关的人所定义的……我们拥有伟大的价值观，这确实为伯克希尔的未来奠定了良好的基础。

显然，随着我们部署资本和配置资本，这对伯克希尔未来的发展至关重要。同样，这也关乎风险管理。但当我想起我们的……我们的价值观，或者我们的一些绝对关键的价值观……

一个是我们会维护伯克希尔的声誉，以及我们公司的声誉。我认为这在投资或我们如何运营我们每个业务的事情上……这将永远是优先事项，并且我们会确保它在我们心中处于最重要的位置。

我认为同样地，当我们审视我们的……我们的各种……回到沃伦关于资产负债表的评论。我们将拥有堡垒般的资产负债表。我们想要……我认为我们的首席董事苏·德克尔（Sue Decker）昨天说得很好。我们现在有大量的现金储备。但这……拥有它是巨大的资产。这将继续是一种理念。是的，当我们可以部署它时……我们会很好地部署它，我稍后会谈到。但同样，我们确实认识到它是一种战略资产。它使我们能够度过困难时期。并且同时……并且不依赖于任何人。所以，这同样将是一种投资理念。我们将保持伯克希尔的独立性，我们永远不会依赖银行或其他方来让伯克希尔获得成功。

（感谢）我接着会谈到资本配置，这绝对是关键。但随之而来的是风险管理，以及对风险的理解。这落在我们所有经理人身上，无论是保险还是非保险业务。但我们会将其贯穿整个伯克希尔。

然后我想谈的另一个价值，但这实际上与我接下来要说的有关，最终我们拥有一系列出色的运营公司，它们确实产生了显著的现金流。无论是在保险公司创造浮存金，还是我们各种非保险公司每年产生显著的现金流。我们打算继续确保这是伯克希尔未来的优势。这对我们的长期成功绝对至关重要。

现在，有了这些现金流和浮存金，并且同样如前所述，我们的资产负债表上已经有大量资源。我们将真正继续以非常相似的理念前进。这与我们目前以及过去60年的理念完全相同。

我们将首先审视我们业务内部的机会。我的意思是，在我们的保险和非保险业务内部。它们是否有充足的资本？是否有机会管理它们的业务？这种情况将继续存在。它们将以自主的方式运作。但最终，伯克希尔仍然管理着将投入这些业务的资本，或者可能从这些业务中流出的资本。

同样，下一个机会是完全收购企业，或者说100%收购。有时我们可以做到这一点，这是很好的时机。沃伦提到我们在上个季度有一个有趣的案例，那笔$100亿美元的收购。但同样，价值相对于风险必须是合适的。如果合适，我们想拥有它。如果时机不对，将来还会有其他时间来拥有类似的资产。

然后还有通过股权拥有公司一部分的机会。但正如沃伦一直强调的，并且这同样将是我们思考这些公司的方式——尽管我们只拥有一家公司的一部分，我们拥有那部分现金流，我们拥有他们资产负债表的一部分。它不仅仅是一张股票证书。当我们处理这个问题时，我们将真正以我们将长期拥有这家公司的想法来处理。嗯，这再次关乎理解……无论是100%拥有的公司还是1%拥有的公司。我们是否彻底理解？我们对这些公司的经济前景有强烈的看法吗？沃伦早些时候说过，五年后，十年后，二十年后。如果我们对此没有看法，我们就不会投资，无论是100%还是通过股权持有公司的2%。我们必须彻底理解那些前景是什么样的。并且与理解那些前景相关，我们需要理解业务的潜在风险。这实际上就是投资哲学。以及……以及我们如何……沃伦和团队在过去60年里是如何配置资本的。你知道，真的……它不会改变。这就是……这就是我们未来将采取的方法。

沃伦·巴菲特： 是的。我不想在这个问题上说太久。但是……

格雷格·阿贝尔： 抱歉，我覆盖了……

沃伦·巴菲特： 不，不，不。但这很重要。因为……你知道，很明显……例如，这个国家需要……在电网方面进行令人难以置信的改进、重新思考，甚至在某种程度上重新定向。我的意思是，我们已经……我们已经超越了美国应有的模式。在某种意义上，这是一个类似于州际高速公路系统的问题，你需要政府的力量才能真正把事情做成。因为当你遇到48个或50个司法管辖区，每个都有自己思考问题的方式时，效果就不那么好了。

当然，在二战期间，我们以每小时一美元的价格召集人员。我们知道我们必须像疯了一样造船。我们知道我们必须在几天之内，而不是几周或几个月，将福特汽车从汽车制造商转变为飞机制造商。所以你需要……在某些真正重大的投资情况下，我们在私营体系中拥有其他人没有的资本。我们在……在整个发电和输电领域拥有特定的专业知识。国家将需要它。但是我们必须想出一种方法……从政府的角度、从公众的角度以及从伯克希尔的角度来看都有意义。我们还没有弄清楚。我不知道格雷格是否愿意解释一些主要问题。但是……那是一个……那是一个明确且现实的需要投入数千亿美元的地方。你知道，有人设立基金，然后……你知道，他们因为仅仅是整合东西而获得报酬。但这……这不是处理它的方式。

处理它的方式是拥有某种……某种政府与私营行业的合作，类似于你在战争中所做的那样。而且……我不认为他们在修建高速公路系统时，政府设立了自己的队伍去浇筑所有的水泥之类的。但你需要……你需要合作。而且我们……我认为我们现在正处于那个点上……在能源方面。但是……我不认为……我不认为我们取得了任何特别的进展。告诉我们更多关于那个情况。

格雷格·阿贝尔： 是的。我认为这些非常独特，因为……并非独特，因为这有点反映了我们所处的状况。在各种行业中都将存在非常显著的投资机会。正如沃伦提到的，在电力……在电力行业或能源领域，我们显然通过我们现有的业务非常了解这一点。满足……满足目前预计需求的长期需求所需的资本是巨大的。而我们作为伯克希尔，将处于有利地位，帮助满足这些需求。但是围绕它的模式以及部署那种规模资本需要解决的风险，将与今天不同。

沃伦·巴菲特： 沃伦的观点，是的……联邦政府的力量是需要的。但考验在于，你是否能让48个或50个——取决于事情的性质——司法管辖区合作去做一些会遇到阻力的事情——在每一个州都会遇到阻力。如果在二战期间进行投票，或者如果对……你知道，州际高速公路系统进行投票，它……它会被拖延到令人难以置信的程度。所以问题是如何利用这个国家拥有的这些优势，来真正将其转变为它应该能够成为的样子。同时仍然保留……你知道，一个拥有48个相连和几个不相连州份的共和国。而且它……这将是有趣的，看看会发生什么。但我们确实有资本。我们实际上有一些知识……很少……很少地方拥有。我的意思是，我们……我们知道游戏是怎么回事。但是……将那种能量与知识、资本和一切结合起来……这并不容易。而且它应该是我们在国家层面能够做到的事情。但是……但是这个国家的设计方式并不是……在某种程度上，它不是为了让48个不同的司法管辖区能够搞砸你试图做的任何事情而设计的。在战时，达成一致是一回事。但在和平时期，那是……那是不同的问题。这将是下一代人的问题。但我只是……这很重要。

给年轻人的建议

股东（Doris Dong）： 嗯……早上好，巴菲特先生和阿贝尔先生。我叫Doris Dong，我14岁。我的父亲董先生，MGRT首席执行官，带我连续两年来到这里。我保证我会每年都回来。因为我……凌晨2点就排队了。您举办的每一次会议……我的父亲拥有BRKA股票，他说我需要努力工作来赢得我自己的那份BRKB。我们都……来自中国香港。我想问，对于像我这样的全球青少年来说，如果我们想成为伯克希尔的一部分，像格雷格·阿贝尔先生那样，最基本的要素是什么？我应该学习哪方面的知识，以便您将来雇用我？

沃伦·巴菲特： 嗯，如果你在谈论未来，你最好和格雷格谈。所以我们让格雷格回答。

股东（Doris Dong）： 我最后的话，最后，巴菲特先生，我从这次会议中学到了很多。当然，我会每年都来这里。我希望您能尽可能多地参加。因为您和查理·芒格先生，这两位最受尊敬的人，极大地激励了我和我的父亲。我祝您快乐健康。也许未来的某一天，我们可以像您说的那样，共同让世界更加繁荣。谢谢。

沃伦·巴菲特： 好的。谢谢。

格雷格·阿贝尔： 是的。嗯，我认为……你父亲……你父亲说得最好。他强调说，要成为伯克希尔的一部分，拥有一些伯克希尔的股票，你将不得不努力工作。我认为……努力工作能让我们在生活中走得很远。我绝不会贬低这一点。你知道，生活中有很多事情很重要。但如果你从一个伟大的职业道德开始，并拥有那种你想要贡献的态度，你会在生活中走得很远。而且那会……而且你会找到巨大的乐趣，因为正如沃伦所说，如果你努力工作，你就会找到你生活中热爱的事情，它会引导你走向那个方向。而且……我们真的……期待你成为伯克希尔一部分的那一天。谢谢。

沃伦·巴菲特： 是的。保持强烈的好奇心，大量阅读，正如查理会说的那样。

BHE野火责任与风险管理

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自犹他州莱顿的Matthew Tevisac。他说：“请讨论一下您的策略，如何保护我们的公司免受未来因我们西部电力公用事业公司被指责引发的野火而产生的责任。”

沃伦·巴菲特： 嗯，这是个非常好的问题。我们……我们过去犯了一些错误。当我们2005年收购PacifiCorp时……是的，沃伦·斯科特（Walter Scott）、戴夫·索科尔（David Sokol）和我自己，三个……内心是资本家并且曾经……但我们是用自己的钱在交易。但我们……我们犯了一个错误，没有把它按我们购买的七个州进行划分。它……它是一个聚合体，不是按州划分的。我们保留了相同的……相同的结构。那是一个……那是一个大错误。

嗯……这个国家的每个地方都需要电力。有些地方……公共电力或私营电力公用事业公司在那里运营将是非常愚蠢的。这在一个民主国家如何解决，我们将拭目以待。但是……这就是目前的事实。我想说，格雷格……

格雷格·阿贝尔： 是的，现实情况是，围绕野火的风险，即野火是否会发生，它们不会消失。我们知道这一点。风险可能每年都在增加。但是我们可以做些什么来减少它影响我们的系统、我们的基础资产以及不幸伴随此类事件而来的责任的风险，我们可以改变和管理这一点。我们无法消除风险，但我们可以减少它。这就是我们在……在西部的团队……但我们实际上是在我们所有的能源基础设施中都采用这种方法。因为现实情况是，野火现在也发生在德克萨斯州，在美国各地都发生过各种野火。我们都非常专注于如何管理这种风险。

我们如何管理它？我们从解决实际资产问题开始，我们如何维护它们……以及我们在哪里投资它们。所以我们努力确保它们要么不会引起火灾，要么甚至可能加固系统，使其能够承受什么。所以这非常……我们从运营焦点开始。

然后我们更进一步。这是沃伦和我讨论过很多次的事情。公用事业公司开始认识到，当我们遇到这些异常天气事件时——沃伦提到了内布拉斯加州风暴的情况，但同样的情况……或者说重大事件也发生在西部——但当我们遇到这些情况时，我们已经变得非常擅长说：“好吧，我们必须以不同的方式管理系统。我们可能会断电，因为很可能会发生事件。” 但有一件事我们没有解决——这与我们在2020年PacifiCorp发生的那次重大事件非常相关——那就是当火灾逼近时，我们没有给系统断电。因为我们的……我们的员工和整个管理团队一生都在接受保持灯火通明的培训。他们最不想做的就是关掉那些灯，让系统断电。

在那些事件之后，当我们真正审视我们将如何前进以管理资产和降低风险时，我们……我们作为一个团队清楚地认识到，我们必须给那些资产断电。所以现在，当火灾逼近到一定英里数时，我们会断电。因为我们不想助长火势，也不想显然伤害我们的任何消费者，或者不幸地……如果有人死亡……做出贡献。这才是我们真正需要引导我们团队的地方——我们现在管理的是不同的风险。不是关于保持灯火通明，而是关于保护公众，并确保火灾不会进一步蔓延。所以我们已经做到了那一步。

我会……如果我说错了请纠正我，但我们可能是唯一一个……一个公用事业公司，或者在我们所有的公用事业公司中，今天这样做的。我们坚信……

贝基·奎克（主持人）： 贝基，我能就此追问一下吗？

格雷格·阿贝尔： 是的。

贝基·奎克（主持人）： 那样做不会让你们面临其他风险吗？如果你们关闭系统，一家医院停电了，有人死了……

格雷格·阿贝尔： 我们……我们已经……你知道，幸运的是，这是我们经常处理的事情，因为我们会因意外发生停电。所以当我们审视关键基础设施时——因为这是极好的观点，我们也在不断地重新评估它，并且我们确实从我们的客户群体那里收到了很多关于我们如何管理的反馈——但那是我们更常规地处理的事情，比我们希望的要多。灯灭了，我们必须确保医院继续运转，应急单位能够响应等等。但是那里确实存在风险。

所以我们花了更多时间教育消费者和我们的客户群体。“好吧，这就是会发生的事情。我们需要了解你们的特殊情况，以及我们如何最好地解决这个问题。” 同样，这样我们就不会承担另一项责任。所以围绕断电有很多工作。

然后就到最后一步了。沃伦刚才总体上谈到了能源政策。我们必须与我们的州和我们的监管机构合作，以确保这绝不是我们承担的风险，或者……或者当我们投资公用事业时所设想的，也不是任何投资于其他能源公司的投资者所设想的。你赚取……你赚取一个非常固定的回报，来承担一个与该资产相关的非常固定、明确的风险。而这已经远远超出了那个范围。我们赚不到那种回报，你也无法赚取足够大的回报来承担这些风险。所以这……不仅仅是解决回报方面的问题。我们真的必须解决风险方面的问题。这意味着我们与我们的监管机构合作，我们与我们的州立法者合作，以找到正确的答案。那真的只是……那将是一个持续的过程。没有灵丹妙药。但每一天，我们各个公用事业公司的团队都在努力工作以降低这种风险，认识到野火的根本风险不会消失。

沃伦·巴菲特： 但是有些问题……是的，有些问题是无法解决的。我们不应该从事拿你们的钱——投资者的钱——去处理我们不知道解决方案的事情的业务。你可以陈述论点。但在你与州或联邦政府打交道时，这是一个政治决定。而且……如果你参与的事情注定会失败，最重要的事情就是退出。你尽你所能地陈述你的理由，以及其他一切。但是……如果你最终不是那个执笔者……你知道，我们没有权利拿你们的钱去做我们认为愚蠢的事情。如果我们这样做，你们应该解雇我们。用别人的钱做蠢事比用自己的钱更容易。这是政府普遍存在的问题之一。我们不想把它带到私营企业中来。

但是，美国拥有明智的能源政策是很重要的。就像二战期间，我们学会了如何极其快速地制造船只而不是汽车，这很重要一样。我们找到了答案。我们将私营企业与……与政府的力量结合起来。但是……但这在民主国家的可行性如何……你知道……在二战期间，需要做什么显而易见，我们也做到了。但当……当你有3.3亿人都在争论自己的私利，并且当然要决定会发生什么，而且往往让那些做决定的人……像他们20年前那样反应……你知道，当他们并不真正承担决定的责任时，情况就不那么清楚了。但……无论如何，这就是管理。我们会尽力而为。

与股东会面的请求与投资者关系现状

股东（代表Waqid Ahmed发言的Alicia Burke）： 您好，我叫Alicia Burke，来自波兰，但我目前住在芝加哥。这个问题是代表我认识的一位鼓舞人心的人Waqid Ahmed提出的，他今天也和我们在一起。巴菲特先生，将近74年前，在1951年1月一个寒冷的星期六，您乘火车从纽约到华盛顿旅行了8个小时。您一路前往，只凭着希望有人能教您更多关于保险行业的知识。到达GEICO办公室时发现门锁着，您坚持不懈，直到一位看门人让您进去。您将那次与洛里默·戴维森（Lorimer Davidson）的会面归功于伯克希尔成功的火箭燃料——保险浮存金。2011年，我15岁时，我怀着类似的决心给您写信，请求与您见面。您亲切地回信说，您只剩下3000天了，还有更紧迫的优先事项。嗯，巴菲特先生，自从您回复以来，现在已经过去了5000天。因此，受到您1951年坚持不懈和B夫人（Mrs. B，内布拉斯加家具卖场创始人）坚韧精神的鼓舞，我谦卑地再次提出我的请求，只求戴维森先生给您时间的四分之一——在您办公室里的一个小时。哦……您可能想知道为什么必须是您。您经常分享一个关于幸存于奥斯威辛集中营的波兰犹太人的轶事，他对您说过：“沃伦，我交朋友很慢，因为当我看着一个人时，我会问自己：他们会藏匿我吗？” 您说，愿意藏匿您的人数是对人生是否过得有价值的最好检验。嗯，我相信在这次会议上，您拥有的不是4万名股东，而是4万名愿意藏匿您的人。您是人生非凡价值的证明。然而，即使是您，也未能完全见证……

沃伦·巴菲特： 我会让你写我的传记。但我……我想我已经明白你问题的要点了。

股东（Alicia Burke）： 所以我再次恭敬地请求，巴菲特先生，在时间老人获胜之前，您能否给予Waqid Ahmed一个小时的时间，或者您能奉献的任何时间？非常感谢您的时间。

沃伦·巴菲特： 谢谢。我会这样说，如果我给在座4万名股东中的每一个人一个小时，我们将会有一个有趣的……我余生将会过得很有趣。但我会……我会给你一个提示。我发现，当我非常年轻的时候……我会开车去全国各地的各种公司。因为我非常年轻，而且这些公司都比较偏门，那时他们没有投资者关系部门。几乎每个CEO都会见我，因为他们觉得我再也不会……他们再也不会见到我了。而且……他们没有接到那样的电话。

我会问他们两个问题。我……我会向他们解释——顺便说一下，这不是个坏主意——如果你要走进某人的办公室，你说你想要他们10分钟的时间，拿一个沙漏放在你交谈对象的桌子上，把它倒过来，让它计时10分钟。你说你会在10分钟后离开，除非他们请你留下。这设定了条件。

但一旦你有了那个，如果……如果他们是做煤炭生意的，比如说——这恰好是我大约70年前感兴趣的一个行业——你只问他们一个问题。如果他们被困在一个荒岛上，并且在岛上的10年里必须只拥有一家竞争对手的股票，会是哪一家？为什么？然后在他们给出答案后，你说同样的事情，如果你要在岛上做空你的净资产，会是哪一家？为什么？

因为每个经理人都喜欢谈论他们的竞争对手。他们……他们就像……就像上学的孩子一样，你知道，当他们开始谈论他们的竞争对手时。我可能通过确保他们不认为我会待太久，并且在此期间他们可以畅所欲言地谈论他们的竞争对手，学到了更多关于各个行业的知识。那些日子里我保持沉默。那是……那是我在某个时候丢失的一课。但是……

你……你不是……你……基本上他们已经外包了……或者我不应该说外包，但他们已经将所有有规模的公司的投资者关系部门化了，坦率地说，现在。所以你有……你知道，3000家公司或者他们拥有的任何数量。它们几乎都有部门。每个部门几乎都有一个投资者关系部门。他们的工作就是说：“你今天能做的最好的事情就是买我们的股票。” 嗯，整个概念完全是愚蠢的。但是它是一个大生意，而且越来越大。投资者关系部门也越来越大。而且……你知道……而且它……这就是我们现在拥有的。

做一些你自己的工作，用你自己的方式。但是……伯克希尔·哈撒韦有大量的材料供你阅读。当你读完所有材料后，你会比大多数在伯克希尔工作的人知道的要多得多。所以……你不需要个人访谈。如果我们花费……如果我们花费一个小时乘以……即使是我们这里可能有的4万名股东，再加上贝基的众多听众和观众……那根本行不通。所以……我钦佩……我钦佩你的努力。但是……但是你只能满足于此，这就是你得到的钦佩。

BHE估值变化解释

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题你在上一个回答中已经从很多方面触及了。但我的确收到了几个不同的人提出的这个问题，所以我想问一下。来自巴拿马的长期股东Ricardo Bilonick说，他很高兴看到伯克希尔100%收购了BHE（伯克希尔·哈撒韦能源公司）。这是分两步完成的：第一步是在2022年底，以8.7亿美元从格雷格·阿贝尔手中购买了1%的股份，这意味着BHE的估值为870亿美元；第二步是在2024年，以39亿美元从沃尔特·斯科特（WalterScottJr.）家族手中购买了剩余的8%股份，这意味着该企业的估值为488亿美元。这第二笔较大的交易意味着估值在短短两年内减少了44%。Ricardo写道，PacifiCorp的负债似乎太小，无法解释这一点。因此，是什么因素导致了BHE在这两个时间点之间的价值差异？

沃伦·巴菲特： 嗯，我们不知道我们会因为PacifiCorp以及所做的决定而损失多少。但我们也知道，那个特定例子所展示的某些态度，在整个公用事业系统中都有类似情况。有很多……有很多州迄今为止运营起来非常好、很体面。还有一些州，现在是……就像查理会说的，“老鼠药”（rat poison）一样，在那里运营。

当我们看到在太平洋西北地区发生的事情时，这种认识被加深了。当我们看到在某些其他情况下公用事业公司是如何被对待时，这种认识得到了印证。然后在此之上……所以这不仅仅是PacifiCorp所涉及问题的直接问题，它是对一种社会趋势的推断。

其次，我们……我们还有一个我们完全没预料到的决定，在房地产……业务方面。而这类事情可以改变价值。法院可以改变价值。当你只拥有有价证券时，做这些决定要比拥有企业时容易得多。在我观察各个行业和公司70年的过程中，我已经做过很多那样的决定。但是……

格雷格做出了决定——这对我们来说没问题——退出。他对房地产领域或公用事业领域将要发生的事情一无所知。我们……我们没有出售任何业务的意愿。但是伯克希尔·哈撒韦能源公司的价值确实比两年前低了很多，这是基于社会因素。这在我们的一些业务中也会发生。我们的纺织业务肯定发生过这种情况。它……它已经发生……公用事业业务不像几年前那么好了。如果……如果有人不相信，他们可以看看夏威夷电力（Hawaiian Electric），他们可以看看……看看爱迪生公司（Edison）在加州当前的野火情况。而且……存在社会趋势……哦，我刚收到显示器上的提示，说书现在已经卖完了。所以……你得把钱花在其他东西上了。这是软糖，这就是我正在吃的。

是的。但这就是解释：价值会变化，而且它们并非总是向上变化。当我们与格雷格达成交易时，我们很乐意以那个价格买断斯科特家族的股份。而当我们与斯科特公司达成交易时，我们不会乐意支付格雷格收到的那个价格。但这就像伯克希尔的股票一样。我们以X价格回购了股票。如果……如果情况变糟，我们以低于X的价格回购股票。而我们支付……多年来，我们支付得越来越多，因为它在增值。但它不是呈直线上升的。我想说，我们购买公用事业公司的热情现在与几年前会有的热情不同了。

这种情况在其他行业也会发生。但在公用事业领域尤其显著。在公用事业领域尤其显著，因为它们将需要大量资金。所以如果你需要大量资金，你可能应该以鼓励人们给你大量资金的方式行事。而且……我们会看看未来走向何方。但我们希望看到公用事业公司做得好。但我们的责任是对伯克希尔·哈撒韦的股东负责。

伯克希尔的盈利能力

股东（Revi Panidha）： （来自阿尔巴尼亚，现居伦敦）亲爱的沃伦，亲爱的格雷格，亲爱的各位所有者。很高兴来到这里。我叫Revi Panidha，我出生在共产主义的阿尔巴尼亚，但现在在英国伦敦教授经济学。沃伦和查理的精彩著作极大地塑造了我的思想和教学。我非常感谢你们俩多年来的诸多见解。沃伦经常写到伯克希尔的盈利能力对所有者的重要性。我的问题是，在您估计中，伯克希尔在最近一个财年的盈利能力是多少？如果您能评论一下与伯克希尔报告的净收入指标相比，有哪些重大项目增加或减少了盈利能力，那将非常好。谢谢。

沃伦·巴菲特： 是的。嗯，我认为我们潜在的盈利能力在不久前受到了公用事业领域发生的事情的负面影响。我认为我们……我们的盈利能力并没有因为任何大型收购而扩大，但它们会周期性地出现。所以我们会在某个时候看到一些东西……嗯，可能是……你知道，在那个$100亿的交易上，我们本可以增加盈利能力。我的意思是，否则我们为什么要做呢？

所以那是非常……非常视情况而定的。当然，这在很大程度上取决于整体市场在做什么，利率在做什么，以及心理在做什么。我们将在人们最悲观的时候达成我们最好的交易。你知道，自从我1930年出生以来，情况一直如此。我出生的时候……接下来的两年里情况变得更有吸引力了。显然我当时对此无动于衷。但是……你知道，那是一生难得的机会。而我……我因为……你知道，担心隔壁婴儿床里的孩子之类的而错过了它。

但是……在我的一生中……你知道，我有时有过绝佳的机会。它们发生是因为人类就是人类。我……你知道，我害怕各种各样的事情。我不想尝试……你知道，成为奇迹之一，在双子塔之间的一条小带子上行走，或者其他什么。但我不会……我只是……我不会因为其他人害怕的事情而在财务上感到害怕。你知道，伯克希尔下跌……假设伯克希尔下周下跌50%，我会认为那是一个绝佳的机会。而且它丝毫不会困扰我。而大多数人不是……他们只是反应不同。所以这……并不是说我没有情绪。但我对股票价格没有情绪。我的意思是，实际上那些决定一直能到达我的大脑。而情绪可能会在其他地方受阻。

所以……伯克希尔会随着我们保留资金而增加其盈利能力。我的意思是，我们……我们每天都在做事情、做决定。人们在工作。我们在保留收益。我们会建立盈利能力。但它不会以任何均匀的方式出现。而且它肯定不会在上涨或下跌方面与市场价格一美元对一美元地匹配。但这正是它成为一个好生意的原因。你知道，投资这个生意就是……并非一切都被恰当评估了。而且卖家……其他人越……你的机会就越好。

科技巨头的资本密集度与资本主义本质

贝基·奎克（主持人）： 好的。这个问题来自Achal Patel，是关于大型科技股的。在2017年的年会上，沃伦您说过：“你真的不需要任何资金来运营这些公司”，并将它们称为“理想的企业”，指的是大型科技公司：苹果、Alphabet、微软和亚马逊。随着所有这些公司现在都宣布了围绕AI雄心的巨额资本投资计划，您是否重新思考了上述关于它们是轻资产的评论，以及您因此对它们的看法？

沃伦·巴菲特： 嗯，用不投入任何东西赚很多钱总是比投入很多钱赚很多钱要好。所以一个几乎不需要资本的企业……可口可乐……嗯……最终产品——经过装瓶公司等等——那需要大量资本。但就销售糖浆或浓缩液而言，那不需要大量资本。所以一个是绝佳的生意，另一个是……你知道，这取决于它在哪里等等。可口可乐到处都受欢迎。但有些地方……我的意思是，如果你从事装瓶业务，那需要真金白银。你需要真正的卡车在那里，你需要各种各样的机器。而且……你有资本支出即将到来。

你知道，我们有几乎不需要资本的企业，它们在资本上获得了非常高的回报。而那些政客们谈论的获得高回报的企业，实际上通常在资本回报方面并没有获得高回报。

嗯……财产意外险是一种有点罕见的业务，因为你需要资本作为担保基金，保证你会遵守承诺。但你可以用它来购买其他低资本密集度的业务。我的意思是，你可以……你可以购买……你可以购买苹果公司，让它来支持那个业务。所以……那可能是一个相当不错的业务。这也是我们长期以来做得很好的原因之一。但是……

嗯……这将是有趣的，看看资本密集度会有多大。当然，“壮丽七雄”（Magnificent 7）现在的资本密集度比几年前要高。我的意思是，基本上苹果……多年来实际上并不需要任何资本。它以惊人的数量回购了股票。未来那个世界是否还会一样，这是……好莱坞的答案总是……从别人那里获得资金来投入资本。

嗯……这个国家有很多人通过基本上想出如何让别人投入资本而变得非常富有。这就是人们在资金管理行业所做的。他们变得非常非常富有，因为他们……他们从别人的资本中获得提成。顺便说一下，如果你们所有人去年为伯克希尔的投资管理支付1%的费用，你们会支付$80亿美元……用于管理。而你们真的……不必这样做。但是……你知道，投资管理是一个非常好的游戏，因为别人投入资本，而你……你向他们收取资本费用，无论他们做得好不好。然后如果他们做得好，你向他们收取更多。我的意思是……它……它……对于那些从事这个行业的人来说，这是一个精心设计的业务。谁又能责怪他们呢？我的意思是，那就是资本主义。

但是……我看到它在运作，当我……在所罗门兄弟公司工作时。但我不需要看到它。我……我本来就知道它的存在。生活中的诀窍就是得到别人的资本，并从中获得提成。查理和我认为过了一段时间后，这不是一个太……优雅的业务。我们……我们不是在批评它的有效性。我们只是……过了一段时间后它对我们没有吸引力了。虽然我做了12年左右。

或者……不完全是。查理和我与其他人做的一个不同之处在于，我们把我们自己所有的钱都投入了进去。所以我们真的……我们确实用我们自己的资本分担了损失。但我们从别人的资本中获得了提成。而后来人们取得了进步，他们可以在不投入自己任何资本的情况下，从别人的资本中获得提成。那是一个非常好的业务。但是……它……它会导致……它可能导致很多滥用。

格雷格，你观察过美国的资本管理。你会说加拿大在这方面是落后还是领先？

格雷格·阿贝尔： 嗯，我认为就他们的资本体系而言，沃伦，它……它非常具有可比性。毫无疑问，除了……正如我们所知，我的意思是，我认为美国就拥有资本主义体系而言，它……很难被任何国家超越。我认为当我想到加拿大时，只是有一些责任或……或政府想要承担的义务，而不会留给公共部门。那只是……一个由社会或加拿大人民做出的决定。或者如果你看另一个国家，澳大利亚或其他任何地方。但是……所以它是不同的。但当你思考……当我思考资本主义时，那种驱动力是存在的。而且……而且渴望……你知道，恰当地配置资本。这是非常相似的。

沃伦·巴菲特： 它在美国创造了奇迹，如果你想一想。但是……最初……洛克菲勒家族、肯尼迪家族以及卡内基家族等等，他们实际上投入资金建造钢铁厂……你知道，无论可能是什么……洛杰炼油厂和管道等等。他们投入资金去做。现在诀窍基本上是使用别人的钱。而且……而且你知道，你不能……你不能因为人类的行为像人类而责怪他们。但你应该意识到他们的动机是什么。

美国的资本主义取得了前所未有的成功。但它……它是什么呢？它是这个宏伟教堂的结合，它创造了一个世界前所未见的经济体。然后它附带了这个巨大的赌场。所以你有了教堂和赌场。在赌场里，每个人都玩得很开心，有很多钱在易手，以及其他一切。但是教堂才是……必须确保教堂也得到滋养。因为诱惑……而且诱惑现在非常大……是去赌场。在那里人们说：“你知道，我们有魔法盒子和各种各样的东西，它们会为你做奇妙的事情。” 那是人们最快乐的地方。那是向你承诺最多的地方。那是对于那些推销东西的人来说钱最多的地方。你知道，资本……赌场和……和教堂之间的平衡……非常重要，美国在未来一百年里要确保教堂不被赌场取代。因为人们真的喜欢去赌场。那实在有趣得多。而且他们……他们有铃铛，当你赢了的时候。你知道，他们给你送饮料等等。而且……它……它的设计目的是将钱从一个口袋转移到另一个口袋。但是在教堂里，他们基本上是在设计能够为三亿多人口生产商品和服务的东西，以前所未有的方式。但是……这是一个有趣的体系，我们发展出来了。但它奏效了。

它……它分配奖励的方式似乎极其反复无常。我的意思是，认为人们在生活中得到他们应得的……很难做出那个论证。但是……但是如果你用任何其他似乎运作得更好的体系来反驳它，答案是我们还没有找到一个。所以我将把它留给下一代……去……给我发送答案，通过显灵板或任何有效的方式。

高中经历的影响与发现天赋

股东（Patrick Nester）： 嗨，我叫Patrick Nester，我13岁，来自佛罗里达州坦帕市。我和我15岁的哥哥John以及我爸爸一起来的。感谢举办这次会议。这是我第一次参加股东大会。我的问题是，哪门高中课程或活动影响了您，使您成为今天这样有史以来最伟大的投资者？

沃伦·巴菲特： 嗯，这是个好问题。你生命中遇到的老师对你有着不可思议的影响。其中很多是你正式的老师，但有些也是非正式的老师。我的意思是，我从某些雇主那里学到了很多。你真的希望你从每一个善意且经验丰富的人那里学习。我在这方面运气很好。

但我想说……嗯……我真正幸运的地方在于我父亲从事投资行业。所以我周六会下去，等他一起吃午饭。我会读那里周围没人读过的书。而且……它们对我说话。数字对我说话。而且……我永远也读不够它们。然后我在公共图书馆发现了……我读了奥马哈公共图书馆里所有关于投资的书，真的，在第19街和哈尼街。而且……你知道，我只是……我喜欢学习那个，不像查理。如果查理在读关于电的东西，他会想知道托马斯·爱迪生知道的一切，甚至更多。并且经历同样的思考过程，理解一切是如何运作的。我不在乎它是如何运作的，我只在乎它是否有效。那是……那是我在此承认的一个局限性，我不是在吹嘘。

但是……你知道，正如查理会说的，我的意思是，人们总是说，如果你只能和一个人共进午餐，无论是在世的还是已故的，你会选谁？查理说：“我已经和他们所有人共进午餐了，因为我已经读了他们所有的书。” 你知道，基本上。所以……他真的没有……我认为拥有好奇心并且实际上找到有同情心的老师是非常有用的。我……我遇到过几个老师……无论是在高中还是大学。事实上，我想说，我上过三所不同的高等……你知道，三所不同的大学。我在华盛顿上的高中。在每个地方，我都找到了大约两三个真正杰出的人。而且……我只是把时间花在他们身上，不太注意其他课程。我很幸运很早就找到了真正适合我的东西。

如果我的抱负是成为一个腹语表演者或者……你知道，无论可能是什么……那行不通。你知道，我……我只是花了无数个小时，而当我完成时，我根本不会擅长。所以我不相信……我认为有那本书……谈论在某件事上花费10000个小时。我可以在踢踏舞上花费10000个小时。而且……而且你看我跳舞会想吐。你知道……但是如果我……如果我花了10个小时读本·格雷厄姆（Ben Graham）的书，当我读完时，我会变得非常聪明。

所以头脑真的非常非常不同。我观察过伟大的桥牌选手，我观察过伟大的医生……伟大的……我的意思是，人们真的……真的真的有不同的才能。而且……你知道，我不知道……我想你的大脑里应该有880亿个细胞。我不确定我的所有细胞都在闪耀明亮的光芒。但是……你和任何其他人都是不同的。这是我父亲过去常常告诉我的……基本上……你知道，你是不同的。目前可能不好，但是……你找到你自己的……你找到你自己的道路。

你会……你会找到学校里那些……那些想和你说话的人。那些……那些教书的人，总的来说，他们喜欢有一个年轻的学生，真正对学科感兴趣。他们会花额外的时间和你在一起。他们会做各种各样的事情……而且我……我遇到过这种情况。我在哥伦比亚大学有格雷厄姆（Graham）和多德（Dodd）。嗯，戴夫·多德（Dave Dodd）基本上待我如子。而且……但是我感兴趣……对不起。我对我感兴趣……他们在说什么。而且他们觉得我如此感兴趣有点有趣。所以我只是……我会……我会环顾四周，看看谁……你知道，什么真正让你着迷。我不会试图成为别人。然后我会……你……你会找到老师……在学校里。而且你会找到一些杰出的人……是老师。我……我至少有10个人对我的生活产生了巨大影响。而且他们每个人都是积极的。你知道，因为我在某种意义上可以选择。而且……而且很多人真的喜欢帮助年轻人。你知道……我在学校里发现了这一点。可能看起来有点迷茫之类的，像你需要帮助，这会有所帮助。但是我……我会说我的学校经历是好的，但真的非常好。但我更多地将其归因于个人，而不是机构。好的，我已经告诉你的比我知道的还要多了。所以我们将继续……

政府官僚体系与财政赤字担忧

贝基·奎克（主持人）： 这个问题来自俄勒冈州波特兰的Scott Williams。他说：“您认为官僚主义（Dodge）对美国长期健康的净效益是正的还是负的？”

沃伦·巴菲特： 嗯，你为什么不给我一个难题呢？我认为……我认为官僚主义是一种……令人惊讶地普遍存在且具有传染性的东西，即使在我们的资本体系中也是如此。而且大型公司……你知道……绝大多数看起来都可以经营得更好。我相信伯克希尔在很多方面也是如此。而且它……它……你知道……而政府是最终的（官僚机构）。所以它……它真的没有任何制约。这就是为什么它在某种程度上让你害怕……关于……关于货币的未来会怎样。因为他们可以印钞票。而且如果你有……通过承诺人们事情而当选的人……那并不意味着他们对各种项目不真诚。但是……有哪个政客会对任何人说——至少如果他们有钱的话——“你知道，我真的觉得你有口臭。如果你不介意的话，请离我远一点？” 这种情况根本不会发生。

他们……所以我认为如何控制政府的收入和支出是一个永远无法完全解决的问题，并且已经……真的严重损害了某些……许多文明。我不认为我们能幸免。我们已经接近过它。但是……如果你告诉我如何……在一个民主国家，你进去真正改变事情……你知道，我们现在正以一种财政赤字运行，从长期来看是不可持续的。我们不知道那意味着两年还是二十年。因为从未有过像美国这样的国家。但是……你知道，如果某件事不能永远持续下去，它就会结束。引用赫伯特·斯坦（Herbert Stein），著名的经济学家。我们正在做一些不可持续的事情。而且它……它具有这样的特点，即它在某种程度上变得无法控制。我的意思是，你基本上就放弃了它。保罗·沃尔克（Paul Volcker）……你知道，阻止了这种情况在美国发生。但我们曾经接近过。我们多次接近过。而且……你知道……我们仍然有非常显著的通货膨胀……在美国。但它从未失控过。而那不是你想尝试的实验。因为它会自我加剧。

所以我……我不想承担……试图纠正美国收入和支出方面正在发生的事情的工作。大约有7%的缺口，而可能3%的缺口是可持续的。然后你离那个越远，你就越接近无法控制的开始。我……嗯……我认为那是一份我不想做的工作。但它是一份我认为应该做的工作。而国会似乎不擅长做这件事。嗯，听起来我应该见好就收。

它……它……嗯，我们作为一个国家总是有很多问题。但是这个问题是我们自己造成的。我的意思是……我们拥有一个收入流，一个资本生产流，一个大脑生产机器，这是世界前所未见的。如果你选择一种方式来搞砸它，那将涉及货币。而且……这在很多地方都发生过。而且……激励措施加上制约……嗯，没有任何……没有任何真正的……查理会让那些搞砸事情的人承担实质性的负面后果。但是……但是没有负面后果。有的是好处。所以它……成功公司的……国家历史上、世界历史上最成功公司的问题……在这一点上，我们在解决方面还有一点空间。就这样，我闭嘴，转到第三站。

给开国元勋的经济原则建议

股东（Saskia）： 您好，巴菲特先生。我叫Saskia，来自德国格丁根。首先，我想感谢您，因为您对我的生活以及我所爱的人的生活产生了如此巨大的影响。这是无价的。

沃伦·巴菲特： 嗯，谢谢你。

股东（Saskia）： 巴菲特先生，想象一下现在是1776年，您正与本杰明·富兰克林并肩坐在一起，帮助塑造一个新国家的基础。您会倡导哪些核心经济原则来建立一个更公平、更有韧性、更以机会为导向的资本主义社会？一个能够支持子孙后代长期繁荣的社会？

沃伦·巴菲特： 嗯，我……可能……这是个好问题。但我可能会对本·富兰克林说：“你继续思考，别跟我说话。” 因为你会想出比我更好的主意。他是一个……你知道，令人难以置信的了不起的人。我的意思是，他会说……他几乎……可能是最后一个几乎掌握了……国家活动的方方面面的人。他发明了各种各样的东西。他……顺便说一下，我们刚才谈到复利的力量和那类事情。他留下了一份遗嘱，给费城留了一笔钱，给波士顿留了另一笔钱，作为几百年来……你知道，复利力量等等的例子。但他……他远远领先于他的时代。以至于如果我和他同在那棵树下，我能做的最好的事情就是……就是让开，让他继续思考。

但是……它……他看到了成功可能给一个社会带来的问题，以及其他问题。我的意思是，更直接的问题……在各种领域。但是如何……如何导致……如何容纳80亿人口的问题——因为我们无法将自己与世界其他地方分开。我们可以成为世界其他地方的榜样。我认为这……这要求我们……既然我们在这个国家拥有了所有这些好运，而且我们确实有一个相当不错的体系……我不认为……我不认为你通过向世界说教，说你是那个应该告诉他们如何生活的人，能走得很远。我认为……我认为当你刚刚赢得了游戏时，你 lecturing 一群人，会引起一定的怨恨。我的意思是……但是无论如何……

我会说，我会建议本想办法赢得游戏，并同时保持一定的谦逊。我会告诉他尝试设计一个不会发明太多可能毁灭地球的东西的体系。你知道，那些一旦放出来就变得无法控制的东西。我们发展原子弹别无选择。但是……但是拥有这种能力的国家数量从一个扩展到八个，而且可能很快就到九个，算上伊朗……我的意思是，那是社会根本无法承受的错误。我的意思是，用九个变量而不是仅仅一个变量来解决问题……现在这完全可以理解。我父亲在国会时……原子弹首次被使用时。令人惊讶的是……萨姆·雷伯恩（Sam Rayburn）是如何让众议院不知情的。因为他们本应拨款所有资金，那里有435名国会议员。他们根本不知道他们在为洛斯阿拉莫斯（Los Alamos）拨款，或者在芝加哥发生了什么，或者在田纳西州发生了什么。但无论如何……

我们……我们确实有一个社会……远远超出了本·富兰克林所梦想的任何事物。它已经实现了一些……或者正在朝着正确的方向前进，解决一些我们曾做出宽泛宣言的问题，关于人人生而平等等等，然后我们做了一些我们做过的事情。但总的来说，我们朝着正确的方向前进。

但是我们面临着一些问题，我不知道……我不知道本·富兰克林会如何……会如何处理……一旦大规模杀伤性武器掌握在许多人手中，该怎么办的问题。当你基本上把世界看作是一个有赢家和输家的地方，并且赢家……你知道，羞辱输家，做各种各样的事情……但我将把答案留给年轻得多的人去弄清楚。但是它仍然是最美妙的……从未有过任何你能梦想的东西像在美国发生的那样。所以我们仍然……它是……它是最好的地方，也是最好的时代，可以活着，遥遥领先。想想几百年前，有人……你知道，拔掉你几颗牙，给你灌威士忌……我的意思是，生存……尤其是在这个中西部地区……想象一下每年等着密苏里河结冰，只是为了看看你的马车能不能过去，也许后面还载着一个孕妇。你知道……在我一生中发生的积极的事情真是令人惊叹。

然后问题是，你如何……你如何保持它？你如何改进它？我……我确实认为，所有这一切的基础是拥有……是拥有一种不会被贬值的货币。当所有信任政府的人都被坑了，而所有想出办法从中获利的人变得富有或更富有……这对一个社会的稳定所造成的影响……我……我不认为你想要一个以那种方式运作的社会。所以无论如何……

格雷格·阿贝尔的管理风格对比

贝基·奎克（主持人）： 让我们看看……那是第三区。所以我们要……贝基，是你吗？是的，没错。格雷格，这个问题是给你的。它来自一位名叫Jay Milroy的股东，他写道：“巴菲特先生对管理运营子公司采取‘放手’（hands-off）的方式。您会如何描述您的方式？”

格雷格·阿贝尔： 更好。嗯，我们有我们的经理人在那边。我想说，回到2018年，担任这个角色一直非常幸运。因为首先，我必须学习很多业务。毫无疑问，当沃伦购买这些业务时，他有那种总体的知识。我绝对必须与他们每一位接触。他们在分享他们的商业模式、他们的方法、他们对风险和机遇的看法方面做得很好。我认为在我们经历那个过程时，毫无疑问……我有问题，并想与他们交流。沃伦谈到好奇心在你经历事情时很重要，那会是我的风格——对他们的业务、他们的框架有疑问和评论。与此同时，他们拥有出色的业务，并且他们非常自主地运营它们。那……那仍然保持不变。但如果有机会看到……也许在另一个业务中看到了一些东西，或者我可能在他们的行业中看到的机会，我们会讨论它，看看那是否是我们应该追求的东西，或者我们是否恰当地处理了风险。我发现我们所有的经理人都绝对积极参与其中，并且……并且想要进行那些对话。我想说那是……那反映了我的方法。

我还会说……当你想到我们的经理人时，再次，非常自主。他们……他们运营他们的业务。他们比我更了解它。但如果我看到一个机会，他们与我们另一位经理人交谈是非常值得的——如果是GEICO，他们经历了一次技术转型……他们不是唯一需要那样思考的人。我们想确保合适的人在交谈，并弄清楚我们如何能从过去的经验中受益。所以它是……我会说更积极主动。但希望是以一种非常积极的方式。而且他们……我们有一个非常出色的团队。所以它运作得非常好。在我经历那段时间时……

沃伦·巴菲特： 它和格雷格一起运作得比和我一起好得多。因为……你知道，我只是……我不想像他那样努力工作。而且……而且我能逃脱惩罚，因为……我们有一个基本上很好的业务，非常好的业务。而且……我没有被……你因为所有权和我们做得相当不错的事实而解雇我的危险。但是……仅仅因为你可以做得相当不错并不意味着你不能做得更好。而且……而且格雷格在很多事情上可以做得更好。很多人想要被管理，需要帮助被管理。有些人不需要，有些人你只需要让他们自己呆着。你知道，我们有过一些经理人，如果开始给他们指示，那简直是疯了……因为他们会辞职。而且我不会责怪他们，因为我自己也是那种类型。但是……很多人，我的意思是，人们真的欢迎指导和帮助。而且……你知道，特别是当他们从像格雷格这样的人那里得到它时，他自己真的过着那样的生活，而不仅仅是从高处下来，说：“你知道，这是你要做的，而我做别的事情。” 你知道……一个行为方式与他要求下属行为方式不同的经理人……它……它随着时间的推移就是行不通。而且人们想要一个他们钦佩的经理人。如果那些人声称以一种方式行事而以另一种方式行事，他们是不会钦佩他们的。

这更容易……这是一件可悲的事情，但这更容易……对于一个组织来说，看到其质量下降比看到其上升更容易。我的意思是……如果……如果老板行为不端……它会导致每个人都……行为……我的意思是……它……那真的很有传染性。它在向上的管理层中不那么具有传染性。但是如果经理人正在做很多小动作来为自己谋利，很快……假设你正在经营一家零售机构，很快所有的员工，或者很多员工，都在告诉他们的朋友，他们在零售业务中有折扣。你知道……如果他们想要……如果他们的朋友想要什么东西，他们会把它记在他们的账户上，然后得到折扣。一旦你开始向下偏离，它真的很有传染性。而且很难重建。所以你真的需要一个……在顶层行为良好并且不为自己利益玩弄花招的人。

我们有很多经理人……竭尽全力不做那种事情。然后我们有一些人……竭尽全力去做。而且……如果你有足够多的公司，你会得到很多不同形式的行为。格雷格对此有所行动。而我……我通常在对此采取行动方面比较松懈。但他在这方面做得比我好得多。

回应关于BHE煤电厂与气候变化的质疑

股东（Kansas Lomire）： 您好，巴菲特先生和阿贝尔先生。我叫Kansas Lomire，我是埃尔克霍恩南高中（Elkhorn South High School）的一名高三学生，在奥马哈出生长大。我的问题是针对格雷格·阿贝尔的。伯克希尔·哈撒韦是美国第二大公用事业提供商。路透社2025年的一项调查发现，其煤电厂是全国最“脏”的。目前没有具体的计划来淘汰煤炭并完全过渡到可再生能源。我17岁。考虑到这一点，您想对像我这样将生活在像伯克希尔这样的公司所造成的气候变化后果中的年轻人说些什么？

格雷格·阿贝尔： 谢谢你的……你的问题和你的评论。因为理解……比如说伯克希尔·哈撒韦能源公司，以及它们如何运作，这很重要。也许至少以爱荷华州作为一个开始的例子，因为我认为那是报告中引用的州之一。

我想说，在我们收购能源公司早期，有一件重要的事情——我回到我们收购中美能源（MidAmerican）的时候，我们在1999年收购了它，伯克希尔在2000年购买了中美能源——但有一件事对我和我们的团队变得非常清楚，那就是我们在公用事业内部所做的事情实际上是由两个方面驱动的。第一，我们绝对必须满足联邦层面规定的要求和法律。但最重要的是，我们必须认识到我们在这些州实施的是公共政策。

那是一段有趣的对话，当我回到爱荷华州时——再次，报告引用它作为一个重大问题。那是在2000年代早期，爱荷华州第一次，我们作为一家公用事业公司将面临电力短缺。所以我们没有能源。我们与当时的州长进行了重要的讨论。并且真的坐下来，说：“作为中美能源，您希望我们走向何方？作为一个州，您想要什么样的资源？” 当时我们主要是一个以煤炭为基础的州。我们认识到……显然……并且从根本上个人认为这是一种风险。但我们需要与我们的州就如何向前管理进行那次对话。

有趣的是……当我们2000年代早期进行那次对话时，再次，在州的领导下，明确决定我们希望继续保持电力充足，即不让我们的客户缺电。我们讨论了资源的类型。我记得……一次非常清晰的对话，关于我们希望在各种能源来源之间保持平衡。当时主要是煤炭和天然气。那时我们做出了决定，在爱荷华州建造美国最大的风电项目。所以我们进行了一项努力，建造三种资源：一个煤电厂，一个天然气电厂，以及……我们拥有的第一个风电项目……在中美能源。再次，这与州政府的意愿非常一致。但我们也在那里奠定了一些重要的基础。因为我们开始定义可再生能源、非碳资源的重要性。但这必须与州政府的意愿一致。

从那时起，我们一直……部署了$160亿美元到爱荷华州，用于可再生能源。再次，与我们州希望我们做的非常一致，即我们不制定底层政策，我们不能只是花费160亿美元。这是与我们的州长、我们的立法者、我们的监管机构共同完成的。

与此同时……我们有机会淘汰了10个煤电机组中的5个。现在，正如报告强调的，我理解人们希望此时淘汰另外那5个煤电机组。但想想我们部署了$160亿淘汰了5个。这对我们的客户来说是一个非常好的结果。我们能够维持我们的电价，它们是全国最低的之一。所以这完成得非常有效率。但现实是，我们仍然需要那5个煤电机组来保持系统稳定。我们不能出现像西班牙、葡萄牙那样的情况。

所以我们绝对尊重输入，我们绝对尊重过程。并将继续与我们的每一个州合作，以确定他们希望规划的路径。我们努力确保……你知道，有良好、平衡的结果。因为我们认识到……与……与其他人愿望相关的挑战。所以我认为你会继续看到我们的公用事业公司实施与……与他们的利益相关者、他们的客户需求一致的政策。并且同时始终尊重……任何联邦标准所要求的东西。所以谢谢你的……你的评论。

医疗保健合资企业失败原因与改革难度

贝基·奎克（主持人）： 好的，31。让我们看看……贝基。这个问题来自Billy Dross。他写道：“巴菲特先生，作为纽约州的一名护士，多年来我一直在努力为自己争取良好的健康保险，即使在纽约拯救生命的前线工作也是如此。在纽约获得保险意味着要 navigating 一个令人困惑的州运营系统，感觉它就是设计来让人不知所措的。” 我很好奇，最终是什么导致了您与摩根大通（JP Morgan）和亚马逊（Amazon）的医疗保健合资企业的终结？鉴于您对价值和长期思维的承诺，您是否会考虑再次审视美国的医疗保险改革？

沃伦·巴菲特： 是的。我们花费接近……很难得到精确的数字，但接近GDP的20%用于医疗保健。如果你回到1960年，当时有一些国家各自花费大约5%。然后……然后这些线开始急剧分化。但数学上……方程中只有100个百分点的事实没有改变。

所以……我们尝试了那个……与摩根大通和亚马逊的实验。我们有三个人……并不认为自己知道答案。但是认为……就我而言，我用了“经济体中的蛔虫”（tapeworm in the economy）这个词。而且……我们也发现……那个蛔虫在国家的每一个地方都活着。我的意思是……医院喜欢它。医院有知名人士与……人们合作。人们通常喜欢他们的医生，但不喜欢……但不喜欢这个体系。我的意思是，各种各样的事情。但最终……摩根大通、亚马逊和伯克希尔……对改变那20%不会产生任何影响。

现在那20%……只有100个百分点可用。而其他国家花费6%或7%，并且也许利用我们的系统为他们带来优势——这也是非常真实的。你知道，那是一个巨大的百分比……一个经济体的。而且……我们只是……它太根深蒂固了……以至于真的在改变方面做不了太多。我们为此花了一些钱，我们做了一些工作，我们对我们自己的系统了解了很多。我们看到了现有体系在如此多的人心中根深蒂固的程度……你知道，无论是医疗保健提供者还是……每个人。这些人并非邪恶。我的意思是，他们只是在做某件事，并试图……试图拯救生命。但是……但是我们发现，无论是在加拿大、法国、英国还是其他任何地方，如果你看我们的成本，它们就是高得多。在某种程度上，我们在补贴世界其他地方。人们会来美国做真正不寻常或具有挑战性的……医疗方面的事情，就手术和那类事情而言。

但是我们……我们没有取得任何进展。而且……到了某个时候，政府……你知道……我的意思是，它如此深入地卷入这种情况。而健康对大多数人……对每个人都如此重要。而且……我们不能……我们……我们，正如我对杰米（Jamie Dimon）和杰夫（Jeff Bezos）说的：“嗯，蛔虫赢了。” 而且……当你的GDP的20%进入一个特定行业时，社会存在问题。改变那个行业的热情程度……那个行业将拥有的政治力量……那并不意味着他们是邪恶的。而且……你知道，每个人……他们最终就是那样。

而且……所以我不知道……我们得出的结论是我们三个人都不知道答案。而且……我们有钱去做。我们不知道如何改变3.3亿人对他们的医生的看法，对他们的医疗保健的看法，他们认为自己有权得到什么。你知道……而且它……它不会自行改变。而且……政府是唯一能改变它的。而政府中唯一能改变它的人是……获得435人和100人的多数票。

而且……我父亲在他一生中输过一次选举，在1948年。他……他是一个非常坚定的共和党人。在1950年，他回去击败了1948年击败他的人。他得到了医生们的支持。而且……他做得非常好……你知道，他们……而且他们100%相信他们正在做的事情。他们每天都在帮助人们。在大流行期间……人们为了拯救他人所做的牺牲简直令人难以置信。你能想象在某个地方工作，他们不断送来……你知道，成打成打将要死去的人？而你试图以某种方式保持自己的士气，并继续与他们一起工作？所以你不能争论它的重要性。

但是我们的成本与世界上任何国家都如此不同，以至于它……它就是一个巨大的因素。我们是一个非常富裕的国家，所以我们可以做其他国家做不到的事情。通过我们选举产生的代表和随着时间的推移发生的各种各样的事情，我们发展出了一个对任何形式的重大……重大变革都具有极强抵抗力的体系。它在它所在的每个社区都很重要。

所以我希望我们能给你一个答案。但是……但是我进去的时候有些悲观。出来的时候更悲观了一点。但我……我很高兴我们做了我们所做的。而且我们在过程中了解了我们自己的一些失败之处。所以伯克希尔实际上物有所值了。但我们没有杀死蛔虫。

试图改变政府的事情是……在这个国家是一个有趣的主张。因为……你得到……在进入政府并继续任职的人方面存在自我选择。在某种程度上，他们不断……他们不得不做出他们不喜欢的决定。他们学会接受它们，或者……或者合理化它们，或者无论可能是什么。但这仍然是……你知道，这个国家比世界上任何国家都运作得更好。所以你不能说它是一个失败。但你可以说存在……存在某些问题，要找出解决方法极其困难。当然，其中一个回到了我之前提到的财政问题。因为花钱容易，削减人们的收入难。而且……如果你当选了，你知道，你会……你会对自己说：“嗯，如果我留任，我能做的贡献比我真的在这个问题上凭良心投票要多。” 所以你在这里让步一点，在那里让步一点，在那里让步一点。最后你在镜子里再也认不出自己了。而且……那是我……我在一个政治家庭长大。但是……而且我观察……我观察人们是如何行为的。而且……他们像人类一样行为，这是你必须预料到的。而且我像人类一样行为。

我们仍然设法以戏剧性的方式不断前进。住在这里比100年前或200年前好得多，是戏剧性的。所以你不能说这个体系是失败的。但你可以说它……要做出重大改变非常困难。

经营者 vs. 投资者哪个更难

股东（Peg Huang Chen）： 嗨，沃伦、格雷格。我叫Peg Huang Chen，来自台湾。这是我第七次来这里。首先，我想感谢您，沃伦，感谢您慷慨分享您的智慧和教训。您改变了我的生活，您是我的榜样和英雄。我的问题是，沃伦，您提到阿贝尔先生将来将负责资本配置。我想知道您的看法：对于企业经营者来说，成为投资者更容易，还是对于投资者来说，成为企业经营者更容易？谢谢。

沃伦·巴菲特： 不，这是个好问题。我看我们都叫他阿贝尔先生了。谢谢你。我会……是的，你来回答吧。

格雷格·阿贝尔： 好的。

沃伦·巴菲特： 而且……当经营者要困难得多。我的意思是……它……像我这样坐在房间里玩弄金钱更容易。这只是……这是一种更轻松的生活。那……那并不意味着这是一种更令人钦佩的生活。但它对我来说确实是一种愉快的生活。所以我……我一点也不抱怨。而且我……我能够选择我的朋友，这对我的人生造成了巨大的差异。我从未为任何我真正不钦佩的人工作过。我的意思是，那是人生中的一种奢侈。我为五个不同的人工作过。而且……你知道，我只是……他们太棒了。无论是当地Penney's（彭尼百货）的经理——它位于……嗯，过去位于离这里几英里的地方——还是报纸经理……一切……我从未真正对我遇到的任何老师感到失望过。

所以……但是我会……我不得不承认……我能够以非凡的程度选择我一天做什么，与……与成为一名企业经营者相比。而且……在很多情况下……我不想……竞争成为顶级的企业经营者，就某些……某些可能强加给我的行为而言。我是主人。我的意思是，我……我发现自己处于这样一种位置，我可以……我可以经营我想要经营的那种公司。而且……那是一种非凡的奢侈。

随之……我应该说，我收到了……一个提示，上面写着“五分钟警告！五分钟警告！” 所以我现在想转向一个我想和你们讨论几分钟的话题。然后当我讨论完这个话题后，我会让贝基问我一两个问题，这可能……你可能想要一些精心准备的问题，在我做出这些评论时……

宣布交接计划

沃伦·巴菲特： 明天我们将召开伯克希尔的董事会会议。我们有11名董事。其中两名董事是我的孩子——豪伊（Howie）和苏西（Susie）——他们知道我将要谈论的事情。对其余的人来说，这将是新闻。但我认为……时机已经到来……格雷格应该在年底成为公司的首席执行官。我想把这个有效地突然告诉董事们。然后给他们时间思考他们想要的任何问题、结构或其他任何东西。然后在接下来的那次会议上——将在几个月后召开——我们将根据11位董事的意见采取行动。我……我认为他们会一致赞成。

那将意味着在年底，格雷格将成为伯克希尔的首席执行官。而且……嗯……我仍然会留在这里，并且可能在某些情况下有用。但是最终的决定权将是格雷格所说的……在运营、资本部署，无论可能是什么方面。

我相信我在某些方面可以提供帮助。如果我们遇到巨大机会的时期或任何事情……我……我认为伯克希尔拥有特殊的声誉，当政府遇到麻烦时，我们是资产而不是负债。这是一个很难拥有的地位。因为通常……公众和……和政府……在那种时候对企业变得非常负面。所以我认为我……可能有某个时候我会很有帮助。但格雷格将掌握决策权。而且……他会做出……就像我说的……无论是收购……我认为董事会可能会更愿意给予他更大权限进行大型收购，如果他们知道我还在周围的话。但是格雷格将是首席执行官，句号。

而且……就像我说的，计划是……而且格雷格对此一无所知，直到他现在听到的……但是……嗯……董事会明天将能够问我一些问题，关于……更具体的细节……他们应该思考什么等等。但他们……他们会消化它。然后在之后的下一次董事会会议上……如果我们……正如我猜测我们会的那样……如果他们采取行动，那么显然我们……我们有一些事情要向世界宣布，作为伯克希尔的重大变化。我们将以那种方式运作。而且……我会玩显灵板或者什么……然后结果……

要点回顾

好的，这是从视频脚本中提取的框架与要点内容，已按时间顺序和要求格式整理：

第一部分：投资理念与策略

第二部分：科技、风险与管理

第三部分：伯克希尔的未来与价值观

第四部分：领导力、未来挑战与交接