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「Bloomberg华尔街周刊」萨默斯等：关税、欧盟资本市场与金枪鱼投资

「Bloomberg华尔街周刊」关税、欧盟资本市场与金枪鱼投资

内容简介

本篇内容整理自彭博电视台“华尔街周刊”2025年4月5日的一期访谈节目。节目围绕当前全球经济和金融领域的热点议题，邀请了多位重量级嘉宾分享其见解。

首先，前美国财政部长拉里·萨默斯深入剖析了特朗普政府关税政策可能对美国经济产生的深远影响，特别探讨了成本转嫁、政策不确定性、系统性风险以及对法治环境的潜在冲击。

随后，桑坦德银行集团执行主席安娜·博坦从欧洲视角出发，讨论了地缘政治和美国政策如何促使欧盟在经济增长和资本市场一体化方面寻求突破，并反思了监管在其中扮演的角色。

节目还通过一个引人入胜的案例，实地探访了墨西哥的蓝鳍金枪鱼养殖企业Baja Aqua Farms，展示了私募股权如何介入并改造传统产业，以满足高端消费市场不断增长的需求，同时也揭示了该行业面临的机遇与挑战。

最后，前美联储副主席兰德尔·夸尔斯阐述了他关于放松金融管制以刺激经济增长、进而帮助缓解美国财政赤字压力的观点，并提出了具体的改革建议。整场讨论提供了来自政策制定者、金融机构领导者和市场参与者的多元视角，为理解当前复杂的经济金融形势提供了宝贵的参考。

内容纲要

华尔街周刊：关税、欧盟资本市场与金枪鱼投资
├── 引言 (David Westin)
│   ├── 预告：私募股权与蓝鳍金枪鱼
│   ├── 预告：桑坦德银行Ana Botín谈欧美增长与欧盟改革
│   └── 引入：特朗普关税对美国经济的影响
├── 一、拉里·萨默斯（Larry Summers）论关税与美国经济
│   ├── 关税成本转嫁问题
│   │   ├── Summers观点：成本将由消费者承担
│   │   ├── 引用研究与实例：彼得森研究所、AER研究、钢价上涨30%
│   │   └── 反驳“成本被吸收”论点（热狗税比喻）
│   ├── 关税政策的矛盾与不确定性
│   │   ├── 政策目标矛盾：撬棍 vs. 收入来源
│   │   └── 不确定性抑制投资信心
│   ├── 系统性风险与历史比较
│   │   ├── 类比斯穆特-霍利关税法案（可能加剧衰退）
│   │   └── 与撒切尔/里根改革性质不同
│   ├── 经济衰退风险评估 (50%)
│   ├── 地缘政治影响：中国可能视之为战略机遇
│   └── 法治风险及其经济后果
│       ├── 侵蚀法治可能影响美国“例外论”基础
│       ├── 可能降低资产估值（P/E Ratios）
│       └── 类比缺乏法治国家的家族企业模式
├── 二、桑坦德银行主席Ana Botín论欧盟增长与资本市场改革
│   ├── 欧盟的“觉醒”与紧迫感
│   │   ├── 驱动因素：乌克兰危机（国防开支）、特朗普政策（警钟）
│   │   └── 例证：德国解除债务刹车
│   ├── 美欧增长差距与心态分析
│   │   └── GDP数据对比 ($30T vs $15-16T)
│   ├── 资本市场联盟（CMU）的推进
│   │   ├── 驱动力：国防等融资需求
│   │   └── 对银行的意义
│   ├── 监管的角色与平衡
│   │   ├── Botín观点：需平衡保护与增长
│   │   ├── 引用德拉吉报告观点
│   │   └── Quarles观点：金融监管碎片化、VC生态落后是问题
│   ├── 改革的紧迫性与潜力（Quarles观点）
│   ├── 全球经济的非零和性
│   └── 桑坦德银行的竞争优势：规模、多元化、历史经验
├── 三、私募股权投资于金枪鱼产业（Baja Aqua Farms案例）
│   ├── 行业背景与Baja Aqua Farms业务模式
│   │   ├── 市场需求与供应限制（配额）
│   │   ├── Baja业务：捕捞、养殖（中央投喂）、加工、全球物流
│   │   └── 可持续性措施
│   ├── 私募股权（PE - EGI等）介入逻辑
│   │   ├── 市场吸引力：需求增长、供应受控
│   │   └── Baja优势：地理位置、劳动力成本、饲料成本
│   ├── PE对Baja的影响与改造
│   │   ├── 资本投入：设备更新、扩张（新船、网格）
│   │   ├── 运营提升：拓宽分销、直销、新市场、新产品（鱼块loins）
│   │   ├── 管理与流程：引入新CEO、标准化流程
│   │   └── 增长目标：年增1000吨销量
│   ├── EGI的PE策略：耐心资本、关注现金流
│   ├── 行业挑战与消费者/厨师关注点
│   │   ├── 物流复杂性、扩张需求
│   │   ├── 潜在关税风险及成本分摊
│   │   └── 质量关键：脂肪含量、处理方式（ikejime）、可追溯性
│   └── 厨师视角（Franklin Becker）：蓝鳍金枪鱼的独特魅力与处理要求
└── 四、兰德尔·夸尔斯（Randal Quarles）论放松管制与美国经济
    ├── 放松管制的核心目的：促进经济增长
    ├── 放松管制与财政赤字的关系
    │   ├── 论点：增长是降低高负债率 ($Debt/GDP$) 的关键途径
    │   ├── 历史类比：肯尼迪减税时期
    │   └── 当前重点：监管负担重于税收空间
    └── 金融领域放松管制的具体建议
        ├── 资本要求：反对过度提高（Basel III Endgame），寻求效率与安全平衡
        ├── 流动性监管：强调美联储最终贷款人角色，反对过度自我保险要求
        ├── 银行并购：鼓励合并（尤其社区/区域银行）以提高效率和竞争
        └── 压力测试改革：建议跨年度评估、提高透明度、减少过度资本要求

华尔街周刊访谈录：关税、欧盟资本市场与金枪鱼投资

根据彭博电视台“华尔街周刊”节目（2025年4月5日）脚本整理

主持人：大卫·韦斯汀（David Westin）

主要受访者：

韦斯汀： 这里是“华尔街周刊”。我是大卫·韦斯汀，为您带来资本主义的故事。本周，我们将前往墨西哥附近海域，看看私募股权在为您提供制作最爱生鱼片的高端蓝鳍金枪鱼方面扮演了什么角色。我们还将听取桑坦德银行的安娜·博坦关于美国和欧洲增长前景的看法，以及乌克兰危机如何可能敲响警钟，促使欧盟进行多年来一直需要的金融改革。但我们首先从本周全球华尔街的重大事件开始。

一、 拉里·萨默斯（Larry Summers）论关税与美国经济

韦斯汀： 特朗普关税的故事及其可能对美国经济产生的影响。关于关税和经济的看法，我们欢迎特约撰稿人、哈佛大学的拉里·萨默斯再次做客。

(引用特朗普讲话片段)

特朗普： 我们将向他们收取大约是他们一直以来向我们收取的一半，所以关税不会是完全对等的。我本可以那样做，是的，但对很多国家来说会很困难。我们不想那样做。

韦斯汀： 这些增加的成本会转嫁给消费者吗？我知道您对此持有立场。现任财政部长斯科特·贝森特（Scott Bessent）质疑为何这些成本会被转嫁。

(引用贝森特对萨默斯的回应片段)

贝森特 (间接引用)： 我不打算和萨默斯教授来回争论，也许萨默斯教授应该让世界知道他的客户名单是谁，以及他为什么谈论这些事情，因为他在哈佛之外确实有专业客户。但我还要补充一点，我有7年的经验数据表明，对华关税并未转嫁给美国人民。

韦斯汀： 您的回应是什么？

萨默斯： 他试图点名我，好像我有什么进口商客户付钱给我似的。这太荒谬了。也许我们应该关注一下特朗普政府中所有与加密货币有关的人员的各种金融联系。

从实质上看，我们有一个清晰的检验标准。他们对钢铁征收了关税，自（特朗普）就职日以来，美国的钢铁价格上涨了30%。我们在彼得森研究所有很多经济学家。在《美国经济评论》上有一项不同的研究，考察了特朗普总统第一任期内关税的影响。那些关税比现在讨论和实施的要小得多，但证据看起来几乎是美元对美元地增加了消费者面临的价格。

经济逻辑是，如果你对一个热狗征收一角钱的税，卖热狗的人就会多卖10美分。如果他能压榨他的供应商，他早就压榨了。加上那10美分并不会让压榨变得更容易。所以我不理解这种成本会被吸收的论点，而且在严肃的经济学家中，不理解这个论点的不止我一个。

韦斯汀： 本周所谓的“解放日”之前有很多期待，但据各方消息，这并非过程的结束。这只是过程的中间或开始，将导致更多的双边谈判。特朗普总统试图利用关税从其他国家获取利益，这个过程本身带来的不确定性成本又如何呢？

萨默斯： 对此我想说两点。首先，白宫不能两头都占。要么这些关税是撬棍，要么它们是收入来源。但你不能说，“它们是收入来源，所以我们不用担心赤字”，然后又说，“它们是撬棍，因为当其他国家降低关税时我们就会取消它们。”这完全是自相矛盾。

看，我们所有做决策的人都不想在不久之后还有一堆牌要翻开的情况下做决定。无论是买洗衣机、买车、买房，还是企业买工厂，你都希望局势稳定下来，希望在行动前有一定的确定性。当你不知道钢铁价格会是多少，不知道你的竞争对手的状况会怎样时，任何人怎么能有信心地行动呢？

所以，政策制定者的传统做法是尽量提供一个可预测的环境，以增强商业信心。而这种试图保持最大灵活性的新方法，可能对提高电视节目的收视率有好处，因为你永远不知道接下来会发生什么，但很难相信它能激发作为投资基础的信心。

韦斯汀： 我们谈论银行体系时会提到系统性风险。那么对于整个全球经济体系的系统性风险呢？除了个别关税及其可能立即产生的后果之外，对整个体系的风险有多大？而且我想说，过去我们也经历过一些震荡。玛格丽特·撒切尔、罗纳德·里根都曾对经济进行了大刀阔斧的改革。这次是那种类型的转型，还是可能更深远？

萨默斯： 我认为玛格丽特·撒切尔和罗纳德·里根所做的很多事情——并非全部——是对各种过度行为的必要纠正。要知道，当时美国利率高达20%。在伦敦的每条街道上，垃圾堆积如山，高达12英尺。所以我认为用那个例子来思考这个问题完全不恰当。

我认为一个更好的例子是斯穆特-霍利关税法案。虽然传说有所夸大，但我认为公平地说，斯穆特-霍利关税法案确实助长了大萧条的严重程度。

韦斯汀： 即便是斯穆特-霍利的问题也引出了更大的议题。我们现在处于经济衰退或滞胀的可能性有多大？显然我们还不知道确切情况，但趋势如何？

萨默斯： 我认为未来一年内我们发生经济衰退的几率在50%上下浮动 (p≈0.5)。情绪指标、心理指标大多运行得非常负面。关于实际情况的硬指标则不那么负面，但它们调整的时间较短，更具滞后性，前瞻性较差。所以我认为经济衰退的几率可能是五五开，而我认为几率如此有限的部分原因在于，我认为存在一些可能性，特别是如果情况恶化，政策路线可能会出现逆转。

韦斯汀： 这对我们的一些经济竞争对手意味着什么？唐纳德·特朗普的第一届政府期间，他主要针对中国，虽然并非完全如此。这次可能不那么确定了。但如果你现在身在北京，如果你是习主席，你会如何回应这些关税？这对你的处境有何影响？

萨默斯： 大卫，我认为这超出了关税本身。如果你在中国，像你我这个年纪的人生命中的标志性事件是文化大革命，当时政府反对所有社会传统的领导机构。我所听到和看到的是，中国人认为我们正在经历一种文化大革命。他们也将其视为一个巨大的机遇，因为他们比任何人都清楚文化大革命能对一个社会造成多大的破坏。

他们看到我们疏远所有传统盟友，看到我们内部分歧日益加剧，看到我们专注于国内报复而非全球挑战。他们必然认为这是一个非常大的机遇，甚至可能是一个战略性的礼物。

韦斯汀： 拉里，您总是告诫我和大家不要过度反应，不要过度预测正在发生的事情，所以我要小心避免这样做。但您谈论的内容确实关乎法治，这听起来像是一个很好的概念，但也许我们并不总是记得它是如何支撑我们的资本市场和整个经济的。现在，正如您所说，我们还没有到文化大革命的地步，但即使是朝着那个方向稍微动摇一下，我们何时会开始在借贷成本、资本成本中看到这种影响？

萨默斯： 人们谈论的一个话题是美国例外论，其中一个方面是美国的市盈率（价格与收益的比率，P/E）更高。这有很多原因，但其中一个原因是，如果你今天在这里有收益，那么你明天还能有收益的可能性更大，因为你可以信赖你的财产权，可以信赖合同能够执行。

如果我们开始削弱法治，这一点就开始消失了。这可能会导致市盈率下降一个、两个、三个点，那就是数万亿美元投资价值的损失。我们想当然地认为，我们与合作伙伴进行投资，我们请律师起草合同，然后我们知道合同会被执行。

你知道，有件事我过去不理解，但现在我想我更明白了，那就是为什么在世界很多地方，你会看到那些家族宗族企业，涉足二三十个不同的行业，而在美国却很少见。答案是，如果你没有合同，那么你有的就是血缘关系。所以你得到了这些宗族企业，因为你无法信任宗族之外的人，所以你选择你的表亲而不是最优秀的人。这是那些社会在经济上付出的代价。而因为我们在法治方面做得非常好，这在过去一个世纪里并不是我们付出的代价。但我们可能正在朝着那个方向倒退一点。

韦斯汀： 接下来，在美国努力应对特朗普关税的同时，欧洲在国防开支上发生了转变。我们将与桑坦德银行的安娜·博坦讨论这对她的银行以及资本市场潜在改革可能意味着什么。

二、 桑坦德银行主席 Ana Botín 论欧盟增长与资本市场改革

韦斯汀： 这是一个关于两个转型中经济体的故事。在美国，特朗普总统通过关税动摇了基础……

(引用特朗普讲话片段)

特朗普： 外国最终将被要求为进入我们市场——这个世界上最大的市场——的特权付费。我们现在是世界上最大的市场。四年前，我们的经济非常棒。我们对中国的优势在加倍。我们做得非常好。没人能赶上我们。

韦斯汀： 而在欧洲，突然面临着从未真正预料到的大规模国防开支需求。

(引用欧洲官员讲话片段)

欧洲官员： 和平红利的时代早已过去。我们所依赖的安全架构已不能再想当然。势力范围和强权竞争的时代确确实实地回来了。

韦斯汀： 当美国新政府削减法规和政府规模以保持国家竞争力时，欧盟正在应对一个停滞不前、落后于西方同行的经济。

(引用某评论员讲话片段)

评论员： 美国有一些非常重要的东西，我称之为增长心态。所以无论哪个政府执政，它总是更倾向于促进增长。

韦斯汀： 安娜·博坦是桑坦德银行集团的执行主席，该集团是全球第14大银行机构，业务遍及欧洲和南北美洲。其净收入的38%来自欧洲，南美洲位居第二，贡献了32%。

博坦： 你可以从过去十年欧洲的增长中看到这一点。所以，虽然还为时过早，但我相信这是一个非常积极的信号。正如我喜欢说的，欧洲正在觉醒，而闹钟就是特朗普总统。因为我从未见过欧盟委员会主席说我们正处于非常时期，需要采取非常措施。

所以这不仅对美国有好处，对欧洲也有好处。正在发生的事情对增长有好处，对公民有好处，对社会也有好处。因为我相信——当然还有其他不那么积极的因素——但这是一个非常积极的信号，表明企业将能够做更多事，投资更多，创造更多增长。

韦斯汀： 我们现在看到行动了吗？坦率地说，有多少行动是由乌克兰局势以及欧洲国家决定必须加大国防开支所引发的？

博坦： 我认为是地缘政治和乌克兰局势的结合，但也包括美国政府的经济政策。所以我认为这两者都是我所看到的驱动因素，即德国的觉醒，以及解除债务刹车。德国解除债务刹车，这通常很难，除非欧洲处于危机之中。而现在欧洲的感觉是我们正处于危机之中，或者如果我们不迅速采取行动，就可能陷入危机。所以我看到了前所未有的紧迫感，这对公司和银行也是好事。我们在欧洲做生意。我们最大的市场之一是西班牙。西班牙的增长率将接近2%、2.5%甚至3%，这取决于你问谁。所以，是的，我认为正在发生的事情既是结构性的，也是由于我们在战争和经济两方面感受到的压力。

韦斯汀 (旁白)： 西班牙并非一直都是积极的景象。在2000年代末的欧洲债务危机期间，西班牙是五个难以偿还债务的欧盟成员国之一。现在，其经济增长超过了德国、法国和英国。问题部分在于欧洲统一的货币政策与成员国各自为政且方向常常不同的财政政策。

韦斯汀： 欧洲的资本市场怎么样？因为人们一直认为美国增长的部分驱动力来自于其强大的资本市场，人们可以筹集资本投资于初创企业和科技公司等。欧洲能否朝着拥有更强大资本市场的方向发展？

博坦： 这是我们多年来的一个宏大目标。再次强调，发生了什么？我能看到的欧洲的觉醒，由德国可能还有法国引领，意味着德国将在未来十年内投资1万亿欧元，也就是1万亿美元用于国防。而他们打算通过共同的欧元债券来为此融资。所以这实际上是推动我们称之为欧洲资本市场联盟（CMU）的潜在驱动力之一，这同样对银行有利。

韦斯汀： 监管在这一切中扮演什么角色？就美国而言，今年早些时候您在达沃斯著名地向特朗普总统询问了关于放松管制的问题。哪些法规能够帮助或阻碍您在桑坦德银行想要做的事情？

博坦： 监管很重要。这就是我问那个问题的原因。我对此一直直言不讳。这关乎法规，也关乎监管机构如何解释法规，即监管实践。这是能快速见效的领域之一。所以我将政府视为企业的赋能者。企业创造财富，创建公司和就业机会。我们纳税，政府才能提供其他服务。所以，仅仅通过在监管上找到正确的平衡点——归根结底，监管是为了保护消费者，但如果过度保护，就不会有增长。

韦斯汀 (旁白)： 欧盟委员会委托前欧洲央行行长马里奥·德拉吉研究单一市场对欧盟竞争力的影响。在2024年9月发布的报告中，德拉吉表示：“监管的设计应旨在促进市场准入，而不是成为欧洲目标的障碍。”

(引用拉里·萨默斯关于美欧差距的评论)

萨默斯： 十多年前，美国和欧洲的GDP——它们并非完全重合，但相当接近。大约是16万亿对15万亿。而现在欧洲的GDP大约是15或16万亿美元，而美国的GDP大约是30万亿美元，这发生在大约十多年的时间里。这是一个结果——这再次是很多因素作用的结果，但也是欧洲经济缺乏生产力投资和过度监管的结果。正如我认为我们可以通过精简我们的监管对美国增长产生显著影响一样，我认为如果欧洲愿意进行那种放松管制的项目，对欧洲增长的影响可能会更加巨大，马里奥·德拉吉在他提交给欧盟委员会的报告中最近也提出了一些建议。

韦斯汀 (旁白)： 在担任美联储副主席期间，兰德尔·夸尔斯处理了监管金融机构的政策建议。他同意德拉吉的担忧，即监管在一定程度上拖累了欧洲。

夸尔斯： 他们确实没有建立起一个欧洲范围内的金融监管体系，这种碎片化导致了巨大的成本。在欧洲内部，不同司法辖区之间在金融监管方面存在着概念上不显著但实质上重要且成本高昂的差异。因此，在我看来，欧洲可以做的最重要的事情是加速和推进其欧洲范围内的金融监管框架，这甚至比他们可以做出的一些重要的具体改变更为重要。

如果欧洲能够完善其资本供给监管——例如，欧洲的风险投资生态系统非常不发达，为初创公司提供任何形式的融资都不太强劲，当然与美国相比是这样。我们拥有如此先进的科技行业，原因在于几十年来我们一直拥有、培育并试图发展一个支持为这些高风险初创企业提供资本的融资体系。而欧洲没有这样做。如果他们对资本供给的治理做出改变，特别是支持那种融资，我认为在相对较短的时间内，比如十年，就能在这方面取得重大进展。

当你考虑到美国的技术格局发生了多大的变化，现在美国部署的技术与10或15年前相比有多么不同，所有这些都得到了我们融资体系的支持。如果欧洲拥有一个像我们这样能够支持那种创新的融资体系，他们本可以更大程度地参与其中。

韦斯汀 (旁白)： 统一资本市场对欧洲来说并非新概念，但这个想法从未真正落地。夸尔斯认为，“特朗普效应”可能是欧洲开始朝着所需变革迈进所需要的动力。

夸尔斯： 尽管如此，我认为欧洲确实收到了警钟。这虽然令人不快，但我过去一个月与多位欧洲决策者交谈过。实际上还不到一个月，但感觉好像已经很久了。对欧洲人来说当然感觉如此。他们现在表示准备在加速监管变革、加速国防投资方面采取的行动，其强度和务实性确实是前所未有的。再次强调，虽然这是苦药，但我认为它可能为欧洲带来非常好的结果。

韦斯汀： 在全球经济中，增长竞赛并非单打独斗。

(引用兰德尔·夸尔斯的评论)

夸尔斯： 经济学和经济增长不是零和游戏。当你拥有一个充满活力的欧洲，这对我们来说更好。当两个充满活力的经济体相互作用、竞争、合作时，存在着许多双赢的机会。而且，如果欧洲经济比现在更健康，对我们来说会好得多。

韦斯汀 (画外音)： 安娜·博坦相信，增长、规模化和多元化的机遇也是桑坦德银行前进的道路。

博坦： 回到桑坦德的核心竞争优势：全球和市场内的规模，拥有1.73亿客户，是世界上最大的客户群之一。第二个关键优势是多元化。当情况变得困难时，我们表现更好，因为我们拥有倾向于相互补偿的地域和业务。话虽如此，我们显然会将地缘政治风险纳入我们的风险分析中。这就是作为一家已经存在了168年的银行所能提供的帮助，对吧？我们经历过许多危机。我们经历了工业革命。现在我们正经历着人工智能带来的另一个时代变革。所以我们将这些因素纳入我们的流程中，这是我们相信比其他人做得更好的事情之一。

韦斯汀： 接下来，我们将讲述您在高档餐厅享用的美味金枪鱼是如何在私募股权的帮助下，从海洋走向餐桌的故事。这将在“华尔街周刊”下一部分播出。

三、 私募股权投资于金枪鱼产业（Baja Aqua Farms案例）

韦斯汀： 这是一个关于投资鱼类的故事，那些深受纽约及全球顶级寿司餐厅青睐的巨型蓝鳍金枪鱼。我们的同事丹妮·伯格前往墨西哥附近海域，探寻它们的来源，以及私募股权如何在需求增长的情况下，帮助确保我们都能享用到它们。

(场景：墨西哥海域，海鸥鸣叫)

伯格 (记者)： 你可以为这个金枪鱼养殖场感谢私募股权。2023年11月，一群投资者购买了Baja Aqua Farms的多数股权，这是一家在墨西哥下加利福尼亚州附近的太平洋海域生产高品质刺身级蓝鳍金枪鱼的公司。

巴斯克斯 (Baja CEO)： 这是世界上唯一一个由中央投喂系统喂养的养殖场。所以世界上没有其他像这样的投喂船。这是我们与一家墨西哥公司和一家负责其背后工程的智利公司100%整合设计的。它总是在寻求效率。这艘船基本上是从渔船接收沙丁鱼，沙丁鱼从鱼舱被泵送过来。然后我们把那些沙丁鱼放到主甲板上的一个大鱼舱里，然后用这些沙丁鱼喂养不同的网箱。

伯格： Baja的故事始于1999年，当时只有几个网箱。那时，不断增长的消费需求正将该行业推向极限。

巴斯克斯： 如果你看所有这些家族企业的故事，Baja虽然不是真正的家族企业，但它的运作方式确实像家族企业。

伯格 (旁白)： 曼努埃尔·巴斯克斯，曾在雀巢和全球其他食品公司工作，是一位资深人士，于2023年3月加入Baja Aqua Farms担任公司首席执行官。

巴斯克斯： 很长一段时间以来，这个渔业都被人以非常负面的眼光看待。我说的是回到2010年左右。那时候，渔业资源被过度捕捞。有一些指标显示，总的来说，所有捕捞这种鱼的国家——从日本到美洲和墨西哥——在从水中捕捞鱼类的方式上有点滥用。因此它处于危险之中。我们不捕捞小鱼，所以我们给鱼类时间进行多次繁殖，然后才被捕获，对吧？按照定义，如果你有一条85公斤的鱼，你说的是一条超过10岁的鱼，它已经经历过那个繁殖过程好几次了。然后你可以百分之百确定，未来会有更多的鱼，这确实是一个良性循环，不断地自我繁殖下去。

伯格 (旁白)： 根据美国国家海洋和大气管理局（NOAA）的数据，2022年，美国商业渔民捕获了368公吨太平洋蓝鳍金枪鱼，在码头产生的总收入超过220万美元，占当年太平洋蓝鳍金枪鱼总上岸量的10%。Baja处于该业务的有利位置。日本和墨西哥的船只捕获了年度捕捞量的大部分。

伯格： 一切从实际捕捞开始。有两种常用的方法。在太平洋，商业和休闲渔民要么使用钓钩和钓线，要么使用围网。Baja选择使用围网，这是一种巨大的网，用来捕获鱼群，但不把它们提出水面。

巴斯克斯： 我们现在正在进行精细调整，所以我们必须改进这艘船。我们必须为其余的网箱再引进一艘船，因为这里我们能容纳24个网箱，但我们有40个。到明年七月，我们将有50个。所以我们必须加快速度，因为如果我们想在其他网箱中保持我们通过这项投资获得的所有好处，那么我们就必须复制这个模式。所以下一步是再建一个网格系统，然后我们必须再引进一艘像这样的投喂船，而这需要资金。

伯格： 理论上你们可以增长多少？是现有规模的两倍吗？

巴斯克斯： 是的，是的，我们可以做到两倍。

伯格 (旁白)： Baja Aqua Farms通过空中搜寻太平洋中的野生蓝鳍金枪鱼群，将它们围住，然后拖到位于墨西哥恩塞纳达海岸附近的养殖网箱中。在那里，他们喂养并照料鱼类的环境，直到它们达到理想的市场尺寸，然后捕捞它们，并运到陆地上的加工设施。鱼类按质量分级，然后要么切割，要么整条包装，运送给客户。

伯格： 这时，私募股权介入了。

霍夫曼 (EGI 总裁)： 这些鱼每条重175到200磅，而国内大多数餐厅实际上一次并不需要那么多金枪鱼，所以这实际上限制了公司的销售对象。

伯格 (旁白)： Equity Group (EGI) 是泽尔（Zell）家族的私募股权投资部门，由已故亿万富翁投资者萨姆·泽尔（Sam Zell）于2023年创立。它仍然投资泽尔家族的资产，目标不是特定行业，而是某些特征。

霍夫曼： 我经营过公司，曾在可口可乐工作，管理过Budget租车公司，还经营过一家软件公司，我认为这对于一个投资公司总裁来说有点不寻常。我认为这很重要，因为现在私募股权领域正在发生的事情是，有很多资本，很多公司，竞争激烈。我们涉足很多行业，所以我们在医疗保健、农业、石油天然气、房地产领域都有投资。我们有一家向国家安全局（NSA）销售软件的公司。所以你能想到的都有。我们涉足很多行业。我们通常在寻找行业和公司的某些特质，比如存在壁垒或某种结构性优势。这使得我们实际上会考察不同规模，特别是不同行业的公司。

伯格 (旁白)： 在2023年初，相当不寻常地，一些投资者同时听说了金枪鱼捕捞的前景和Baja Aqua Farms。

霍夫曼： 蓝鳍金枪鱼市场增长强劲，几十年来一直如此。然后在行业的供应端，这是一个受监管的全球市场。所以有国际配额。你不能想捕多少就捕多少。在每个国家，都有特许权。所以你必须拥有实际养殖金枪鱼的权利和特许权。然后你还需要渔船和船长的许可证。所以需求在增长，而供应受到一些控制。这就是我们喜欢这个行业的原因。

这家公司有几个我们非常欣赏的结构性优势，它们围绕着其地理位置。它位于墨西哥，而这个行业——你可以想象，金枪鱼很重，对吧？200磅。所以运输金枪鱼，特别是空运，非常非常昂贵。我们的竞争对手在日本和地中海，而我们在墨西哥。所以靠近美国是这家公司将鱼从墨西哥运往美国的巨大优势。这是其一。第二个是墨西哥的劳动力成本更便宜，所以那里有优势。第三个因素是喂养金枪鱼的成本。你喂它们凤尾鱼，喂它们沙丁鱼。从结构上看，我们捕捞金枪鱼的墨西哥海岸离我们捕捞沙丁鱼的地方非常近，这是一个非常积极的因素，这降低了饲料成本。

伯格 (旁白)： Conti、Cultiba、Equity Group和Castle Harlan购买了多数股权，并在其储备中留下了用于持续支持的“干火药”（dry powder）。他们还各自派了一名高管进入Baja的董事会。目标与其他任何私募股权投资基本相同——扩大客户群，拓展新市场，并投资于新技术、设备和员工。

巴斯克斯： 我们拥有最好的产品。随着我们在市场上的发展，以及现在由于配额增加我们有了更多的供应，真正的挑战是建立这些市场。我们在那边称重鱼。分级后，我们切掉鱼尾，那边的人会称重。他们会再次盖上带有产品确切重量的印章，然后放入箱子。如果要去日本，就会送到一边。巴西、哥伦比亚、迪拜、美国本土的东西海岸……

伯格： 这是一个极其庞大的物流运作。

巴斯克斯： 是的。因为产品是新鲜的。

伯格： 是啊，它是新鲜的。尺寸如此多样。你们几乎把它运往世界各地，而且我猜，你们必须在每一条鱼进来时校准它要去哪个客户那里。

巴斯克斯： 的确如此。然后我们在那边显然会追踪从起点到终点的距离。

伯格： 对。

巴斯克斯： 所以有机场、转机，甚至你在鱼嘴上看到的条形码。

伯格： 是的。是的。

巴斯克斯： 那也是我们的。这只是一个对内部进行分级的软件。鱼体内还放有一个温度计，它会追踪从那个点开始直到你打开箱子时鱼的温度。

伯格： 这是否意味着你需要扩大这个设施？

巴斯克斯： 我们将需要扩张，这也是一个挑战。所以这有点像beta测试。所有的承诺，正如你所看到的，没有机器能够真正替代这种劳动，因为我们的产品有这些规格要求，并且希望在给消费者的价值主张中体现出来。但最终，是的，我们将需要扩张，需要更多的人手和更多的生产线，以便将所有这些产量引入公司。

韦斯汀： 这就是我们接下来要谈论的，一家由萨姆·泽尔创立的私募股权公司是如何介入，提供Baja发展业务所需的资本和专业知识的。

(第二部分开始)

韦斯汀： EGI与其他公司联手为Baja Aqua Farms提供了所需的资本。这些资本是如何部署的？它又是如何改变Baja的经营方式的？丹妮·伯格继续讲述这个故事。

(场景：海鸥鸣叫)

伯格 (旁白)： 在私募股权加入近一年半后，Baja正在将新资本投入使用。

巴斯克斯： 我们有一个每年约500万美元的投资计划，直接用于渔业资产和养殖资产，是吧？所以你必须保持运转，对吧？所以你有维护性资本支出，然后是增长性资本支出。我们今年有一个800万美元的计划，是一艘将加入捕捞船队的新船。然后我们还有一些增长性资本支出将用于这里的养殖场。你看到周围有系泊网格系统，对吧？那边有一大片网箱，10个在那边，10个在那边。

伯格： 是的。

巴斯克斯： 全部连接在一个联合系泊系统上。我们也有一些单独的系统，只固定一个网箱。

伯格： 是的。

巴斯克斯： 所以今年，我们再投资一百万美元建造另一个网格系统，所以我们把像这样的网箱组合在一起，以方便喂养。

伯格 (旁白)： Equity Group以及其他投资者财团拥有Baja的多数股权。任何投资中私募股权的目标都是相同的——发展公司并获得投资回报。但EGI的时间表与你想到私募股权时所期望的不同。

伯格： 您提到这需要一些时间。您必须向这个业务投入资本才能获得想要的回报。像Baja Aqua Farms这样的投资，退出会是什么样子？

霍夫曼： 我们不对我们的投资设定时间期限。这实际上与大多数私募股权公司有点不同。我们的大部分资金来自萨姆·泽尔及其家族，所以我们是主要投资者（principal investor）。我们在认为已经榨取了尽可能多的价值时才会出售。我们甚至还没有开始真正打入美国市场。我们可以开发新产品，我们甚至将探索可能在其他地区进行捕捞。所以这里有很大的增长潜力。我们持有过公司5年，也持有过15年。这完全取决于我们认为还有多少增长空间。

伯格 (旁白)： 近年来，私募股权的退出时间越来越长。根据麦肯锡2025年全球私募市场展望，平均收购持有期仍高于长期平均水平，为6.7年。而过去20年的平均持有期为5.7年。

伯格： 有没有办法从公司获得回报？在退出之前，你们会寻找类似分红的方式吗？

霍夫曼： 是的，当然。这实际上是我们工作的核心部分。我作为运营者的经历使我非常关注这一点。我们确实期望我们的公司能够产生现金，这对我们来说是强制性的。部分原因在于投资理论，理解我们投资的业务类型，但绝对是的。我们不会持有一个东西10年而不从公司拿钱出来。也许最初一两年，公司净现金流不是正的，因为我们在投资，投入新技术、新人员，所有我谈到的那些事情。但绝对地，我们期望能够分红，并且随着EBITDA（息税折旧摊销前利润）的增长，随着利润的增长，我们也会每隔几年对业务进行资本重组，并以这种方式取出资金。我们的期望是，如果事情进展顺利，四五年内我们就能收回我们投入的所有资金。

伯格 (旁白)： Equity Group的耐心资本和持有期可能与他们的私募股权同行不同，但有一点是相同的：私募股权的所有权意味着他们所拥有的公司将发生巨大变化。

霍夫曼： 公司之前在美国销售，但他们主要通过南加州的一个分销商。所以我们帮助他们推广。我们现在在美国各地大约有8个分销商。我们也不仅仅是使用分销商，我们实际上正在建立一支销售队伍，进入市场直接向餐厅销售。我们帮助公司实施了类似这样的措施，仅这一点本身就将创造增长。

我们收购公司时，它在3个国家开展业务。现在我们已经扩展到9个国家了。所以我们正在这些其他地区扩张。它们有自己的消费需求，有自己的监管环境，所以当你进入新的国家时，需要解决很多不同的问题。

另一个方面，非常巨大的是，当我们收购这家公司时，他们销售金枪鱼的方式是卖掉整条鱼。所以如果你是一家餐厅，想要新鲜的蓝鳍金枪鱼，你就必须买下整条鱼。这些鱼每条重达175到200磅。而国内大多数餐厅一次实际上并不需要那么多金枪鱼。所以这实际上限制了公司的销售对象。我们现在正在进行一个项目，我们将销售鱼柳（loins），基本上就是只卖一部分金枪鱼。这可能会使我们现在销售的餐厅数量增加十倍。

伯格 (旁白)： 纽约Coral Omakase和Point Seven餐厅的主厨富兰克林·贝克和罗比·库克从日本和美国东海岸采购金枪鱼。他们的供应商采用与Baja类似的实践——不用网捕金枪鱼，不使用抗生素，不使用激素，使用本地天然饲料，可追溯性，以及活缔（ikejime）处理。

伯格： 您是这个行业的资深人士。您处理过很多种肉类，不同类型的鱼。您能谈谈处理蓝鳍金枪鱼的经历吗？它有多么特别和不同？

贝克 (主厨)： 蓝鳍金枪鱼非常独特，因为它恰到好处地拥有适量的脂肪和贯穿整个结构的完美大理石纹理。这条鱼——归根结底它就是一条美丽的鱼。风味浓郁，色泽艳丽。当你品尝到中腹（chutoro）和大腹（otoro）时，也就是中脂金枪鱼和高脂金枪鱼，它们简直入口即化。

伯格： 您如何看待目前这种鱼如此受欢迎的现状？

贝克： 有一段时间它被过度捕捞了，有一段时间人们，包括我自己，都在回避它。值得庆幸的是，种群数量已经大幅回升。他们还采用一种叫做“活缔”（ikejime）的处理方法，基本上就是将一根棒子插入鱼的头部，进入脊髓，然后这样放血。这可以防止鱼体以错误的方式萎缩，肉质变硬，所以这种方法能让肉质保持得非常好。

伯格 (旁白)： Coral Omakase和Point Seven也是需要切割好的鱼块而非整条蓝鳍金枪鱼需求的例证。

贝克： 如果你买整条鱼，你买它是因为，第一，你有足够的存储空间来处理它，这本身就是一个巨大的投入。你必须能够快速周转。你可能有多家餐厅。就我而言，只有一个12座的Omakase餐厅，买整条鱼并不划算。

伯格 (旁白)： 除了鱼的质量，推动Baja Aqua Farms增长还意味着需要新船、更复杂和可扩展的IT系统、网箱清洁和其他维护系统、更大的销售团队，以及至关重要的新CEO。

霍夫曼： 我们从信任和透明度开始。我的意思是，如果我们不能一起工作，那根本行不通。我们寻求一致性。这并不意味着我们总是意见一致，但我们都能看到正确的方向吗？我们都能同意我们前进的方向是有意义的吗？所以这一点必须存在。然后，你看，领导者必须能够激励人心。他们自己必须聘请优秀的管理层。他们是否建立了一个好的组织？他们是否建立了一个好的结构？他们是否聘用了有才华的人？人们喜欢在那里工作吗？

伯格 (旁白)： 当私募股权介入时，新的管理层是常有的事。凭借独一无二的喂养系统、效率提升、新产品和新市场，管理和执行增长的任务就落在了CEO身上。他的目标是每年增加1000公吨的金枪鱼销售量，从2024年的4000吨增加到今年的5000吨，再到明年的6000吨。

伯格： 自从您和投资者们加入以来，您认为实施的最大变革有哪些？

巴斯克斯： 为了始终以相同的质量、相同的时间线、相同的新鲜度、相同的一切提供相同的产品，你需要有一个流程。为了扩大业务规模，你需要在整个公司都有这些流程。甚至从我们捕鱼的方式，我们养鱼的方式，到我们进行物流直到最终送达餐厅的方式。增长，增长，增长，增长。

去年也发生了一个重大变化，因为我告诉你的所有这些关于我们捕鱼方式等方面的事情。他们将配额提高了50%。这意味着今年，是过去大概15年来第一次，我们被允许去捕捞更多，比这个配额上限允许我们捕捞的多50%。结果是，如果你把这些供应带入市场，你需要非常负责任地发展市场。为此，我们现在创建了三个不同的细分市场，即“即切型”（ready to cut）、“即烹型”（ready to serve）、“即食型”（ready to eat）。

拥有一个相信这一愿景并且不仅认可它，还在促使我们更快地实现目标的投资者群体（真是太好了）。

伯格： 与一家有私募股权背景的公司合作，对您来说最大的不同、惊喜或改变是什么？

巴斯克斯： （笑）那就是房间里总有比我更聪明的人。是的，这总是充满挑战。是的，当我和这群多元化的人在一起，听到所有这些想法时，总会有我没看到的东西，或者我没听过的评论，甚至是我从未想过的点子。但这实际上非常令人兴奋。不利的一面，我告诉过你了。好的一面是，这总是让我保持在前沿，充满肾上腺素，并显然试图提升自己，也试图吸收所有在那里存在的知识。

除非已经售出，否则我们不会从水中捕捞任何一条鱼，这对我们来说非常非常重要。

伯格： 您想扩展到哪些市场？

巴斯克斯： 南美洲非常有趣，我们正在那里快速推进。中东看起来非常有趣，我们也想去考察那个市场。特别是美国东海岸对我们也非常重要。我们在西海岸很强，但如果你往东走，我们就会开始看到一些空白点。所以现在我们改变了策略。我们实际上把国家分成了五个不同的区域。

伯格 (旁白)： 在投资者集团收购其股份将近一年后，一个新的总统政府赢得了白宫，承诺将特别针对来自墨西哥的产品征收关税。

伯格： 您如何看待这些成本以及它们由谁承担？您会将其转嫁给消费者吗？还是转嫁给其他人？

霍夫曼： 我们涉足很多行业，我们持有公司很长时间，我们看到环境变化，有时是积极的，有时是消极的。所以可能是消费者（承担）。可能是——我们拥有一家连锁医院，我们在新冠疫情期间拥有并管理它，所以我们处理了那个问题。那是一次冲击。我们在东海岸港口拥有一家仓储公司，我们处理了巴尔的摩大桥垮塌事件。所以，你知道——而且我们身处周期性行业。我们在石油天然气、房地产、农业领域都有投资。所以我们看到我们的大多数公司实际上都经历了很多起伏。关税，在我看来，只是公司在某个时期可能面临的另一种逆风。

至于如果有关税以及我们将如何管理它，看，我认为答案将是成本会被分摊。我们可能最终会吸收一部分，一部分会转嫁给消费者。如果你记得这里的价值链，有消费者，有餐厅，有分销商，有我们自己。所以在整个价值链上有一系列不同的所有权群体，我的猜测是价值链的每个部分都会吸收一部分成本。

伯格 (旁白)： 撇开关税不谈，食品链上的每个人都认识到在市场中对消费者而言什么最重要。

贝克 (主厨)： 你可能从日本买到不好的鱼，同样也可能从加利福尼亚、西班牙或北卡罗来纳买到不好的鱼。一切都回到起点。那条鱼是如何被捕获的？它是如何被杀死的？它是如何被保存的？他们做了什么？它在船上待了多久？所有这些都很重要。这关乎真实性。也关乎脂肪含量，它入口即化，变成一种近乎宗教般的体验。就是这样。

韦斯汀： 接下来，兰德尔·夸尔斯将阐述为什么他相信放松管制可能有助于我们解决赤字问题。

四、 Randal Quarles 论放松管制（Deregulation）与美国经济

韦斯汀： 华盛顿的每个人似乎都同意我们需要对国家赤字做些什么，但在具体做什么上却鲜有共识。兰迪·夸尔斯在特朗普总统任内担任美联储副主席。当被问及我们为什么应该关心放松管制时，他将其与削减赤字联系起来。

韦斯汀： 特朗普总统重返执政后，已将放松管制作为优先事项。请谈谈您的看法，如果他们成功进行了放松管制，我们将得到什么？好处是什么？

夸尔斯： 嗯，我认为主要的好处是经济增长。这对于提高生活水平很重要。这始终很重要，但鉴于美国当前的财政状况，此刻尤其重要。我们的债务与GDP之比（Debt/GDP）非常高，处于历史高位。它和二战结束时一样高。历史告诉我们，摆脱如此高的债务与GDP比率，尤其是在像我们这样分裂的政治体系中，真正唯一的方法是通过增长该比率的分母，即增加经济增长，而不是试图通过提高税收来缩小分子，即债务本身——那将需要非常大幅度的增税——或者削减开支。削减开支方面，我们可以进行一些有用的削减，但在我们目前这种势均力敌的体系中，你必须削减到政治上不切实际的程度才能产生必要的差异。

你只能通过增长分母来做到这一点。所以二战结束后，我们主要通过1960年肯尼迪政府的减税措施做到了这一点。艾森豪威尔政府曾试图通过高税率来偿还债务，但收效甚微，并未真正产生多大影响。但由多种因素引发，并肯定由肯尼迪减税加速的经济增长，扩大了分母。到了七十年代，我们的债务与GDP之比已经完全可控了。

所以，我们的税率，虽然我们可以对其进行一些调整——当然，《减税与就业法案》的续期很重要——但我们的税率比1960年低得多。因此，通过减税来真正推动经济增长的能力比那时小得多。但我们的监管负担却高得多。如果我们能够精简监管负担，那可以成为增长分母的显著推动力。所以这对于生活水平很重要，但对于我们的财政状况也非常重要。

韦斯汀： 在华盛顿谈论放松管制时，往往只是一个词，“放松管制”，涵盖所有方面。我的经验是，并非所有法规都是平等的。您认为有哪些法规，如果我们废除或削减它们，会给我们带来更大的实际效益？

夸尔斯： 好吧，如果我们专注于金融领域，首先，我认为在放松管制方面，金融领域的放松管制，即金融体系的放松管制，能带来最大的效益，因为金融体系影响经济的各个部分。它可以说是经济的命脉。而且，还有一些其他明智的改变可以做出，这些改变绝不会危及金融体系的安全，但可以显著提高其效率及其支持增长的能力。

其中首要的，可能对每个人来说最明显的是资本监管。对于银行，拜登政府提出了一项建议，要大幅提高整个银行体系的资本。这就是所谓的巴塞尔协议III终局方案（Basel III Endgame）的实施。我认为有一些实施巴塞尔协议III的方式是有用的，但并不会增加总资本。你甚至可以看到资本略有下降，最终得到一个同时更安全但更高效的系统，因为你没有增加资本，或者甚至略微降低了它。

其次，还有流动性法规被讨论过。它们尚未被正式提出，但在2023年银行倒闭事件之后，美联储一直在思考整个银行体系的流动性风险。他们的本能反应是要求每个机构持有更多的流动性证券，让每个机构更大程度地自我保险以应对潜在的挤兑。按照美联储一些人讨论过的方式这样做，会要求银行持有更大量的国库券，本质上是为政府融资而不是为私营经济融资，从而压缩银行体系支持实体经济的能力。

美联储创立的全部原因就是为了成为流动性的来源，这样银行就不必自我保险其流动性。银行在19世纪就是这么做的，结果我们经历了一次又一次的金融危机。要求银行必须持有足够的流动性以抵御任何可以想象的挤兑，这几乎是一项不可能完成的任务。特别是在现代银行技术和通信技术下，挤兑似乎可能更剧烈，可能更频繁。我们对此的回应方式应该是重振美联储于1913年创立的原因，即在那些基本面稳健的银行遭遇挤兑时，成为流动性的中央来源。

最后，我想说——我想再补充两点。

第一，银行合并政策。目前，监管合规的成本非常高，特别是对小银行而言。将一些较小的社区银行合并起来，让它们继续作为社区银行，继续从事它们所做的重要工作——比如占全国农业贷款的60%，所有小企业贷款的40%，而小企业是就业增长的重要来源——让它们继续从事这项业务，但允许它们进行一些整合，以更好地承担当前银行业的某些成本，这将带来一个更健康的体系。而在拜登政府期间，银行合并被非常显著地放缓了。我认为，对银行合并采取更欢迎的态度，不仅对最小的银行，而且对支持经济增长都将非常有帮助。实际上，我们的大型区域性银行已经被禁止进行任何重大收购，实际上是任何收购，已经很长时间了。我认为我们可以允许那些大型区域性银行收购一些银行，为我们的全球系统重要性银行（G-SIBs），即最大的那些银行，提供更多竞争，从而降低融资成本，并最终支持增长。

最后，在金融领域，在银行业，有一种压力测试的做法，您很熟悉，您的许多观众也会熟悉。我认为那些压力测试可以被显著地合理化。它们的结果应该在几年内进行衡量，而不是仅仅一年，并在几年内取平均值。这样你就不会有不必要的波动性。我认为应该有更多的透明度围绕着它们。我认为如果我们对测试实际如何计算、模型实际做什么有更多的透明度，你就会有更多的投入来使它们以更有效的方式实现其目标。我认为，压力测试过程对我们最大的银行，特别是，所要求的额外资本是过多的，而其中的一些改进将大大有助于减少这一点。

韦斯汀： 这就是本期“华尔街周刊”的全部内容。我是大卫·韦斯汀，这里是彭博社。下周再见，为您带来更多资本主义的故事。

要点回顾

一、 拉里·萨默斯（Larry Summers）论关税与美国经济

二、 桑坦德银行主席 Ana Botín 论欧盟增长与资本市场改革

三、 私募股权投资于金枪鱼产业（Baja Aqua Farms案例）

四、 Randal Quarles 论放松管制（Deregulation）与美国经济